Bài giảng Dự án đầu tư - Chương 3: Các chỉ tiêu đánh giá dự án - Nguyễn Tấn Phong

CÁC CHỈ TIÊU 
ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 46
VALUATION OF PROJECT
Quy trình ra quyết định
Quyết định chi phí sử dụng vốn
(Cost of Capital)
Ước lượng dòng tiền
(Cash flows)
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 47
Ra quyết định nên đầu tư hay bác bỏ dự án
(Make decision)
Tính toán các chỉ tiêu đánh giá dự án
(NPV, IRR, MIRR, DPP, BEP )
Mục đích nghiên cứu
• Việc ra quyết định đầu tư phụ thuộc vào tính đáng giá
về mặt tài chính của dự án
• Một dự án được xem là đáng giá về mặt tài chính khi:
– Hiện giá thu nhập thuần NPV ≥ 0
– Suất thu hồi nội bộ ≥ suất chiết khấu
• Các chỉ tiêu khác, như:
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 48
– Suất thu hồi nội bộ hiệu chỉnh
– Thời gian hoàn vốn
– Tỷ số lợi ích trên chi phí
– Điểm hòa vốn
Cơ sở tính các chỉ tiêu đánh giá
• Các chỉ tiêu đánh giá dự án đầu tư được tính
toán dựa trên cơ sở giá trị tiền tệ theo thời
gian (hay thời giá của tiền tệ)
– Nguyên lý: Đồng tiền ngày hôm nay có giá
trị thấp hơn đồng tiền ngày hôm qua
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 49
– Là do:

Tiền phải sinh lợi;

Yếu tố rủi ro;

Tiền tệ sẽ bị giảm sức mua trong điều kiện
có lạm phát
Giá trị tương lai của một khoản tiền
• Là giá trị của một khoản tiền tệ vào một thời điểm
nào đó trong tương lai
– Công thức tính: FVn = P.(1+r)n
– Trong đó:

FVn là giá trị tương lai tại thời điểm n
P là giá trị của khoản tiền ngày hôm nay
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 50



r là chi phí cơ hội của vốn (lãi suất)

 Cần lưu ý: (1+r)n gọi là thừa số lãi suất tương
lai của một khoản tiền tệ vào thời điểm n. Thừa số
này có thể:
– Bamati truyền thống
– Hay tra bảng tính: Bảng 1 – FVF(r,n)
 Thí dụ 3.1
• Khoản tiền 100 tr.VNĐ được gửi tiết kiệm với lãi suất
8%. Hỏi, sau 5 năm thì tài khoản tiền gửi tiết kiệm là
bao nhiêu ?

 Bài giải đề nghị:
– Ta có: FV5 = 100 x (1+8%)5

Tra bảng 1, ta được: FVF(8%,5) = 1,469
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 51

Suy ra: FV5 = 100 x 1,469 = 146,9
– Như vậy, nếu gửi vào ngân hàng một khoản tiền là
100 tr.VNĐ với lãi suất là 8% thì sau 5 năm số tiền
trong tài khoản tiền gửi có được là 146,9 tr.VNĐ
Giá trị hiện tại của một khoản tiền 
• Là giá trị được quy đổi về thời điểm hiện tại của
đồng tiền thu được trong tương lai
– Công thức tính: PV = FVn.(1+r)-n
– Trong đó:

PV là giá trị hiện tại (hiện giá) của khoản tiền
FV là giá trị tương lai của một khoản tiền
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 52

 n

r là chi phí cơ hội của vốn (lãi suất)

 Cần lưu ý: (1+n)-n gọi là thừa số lãi suất hiện tại
của một khoản tiền. Thừa số này có thể:
– Bamati truyền thống
– Hay tra bảng tính: Bảng 2 – PFV(r,n)
 Thí dụ 3.2
• Một người gửi tiết kiệm muốn được số tiền sau ba năm
nữa là 900 tr.VNĐ. Với mức lãi suất là 9% thì ngay từ
bây giờ anh ta phải gửi vào ngân hàng là bao nhiêu ?

 Bài giải đề nghị:
– Ta có: PV = 900 x (1+9%)-3

Tra bảng 2, ta được: PVF(9%,3) = 0,772
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 53

Suy ra: PV = 900 x 0,772 = 694,8
– Như vậy, nếu ngay bây giờ anh ta gửi tiết kiệm một
khoản tiền là 694,8 tr.VNĐ thì với mức lãi suất là
9% thì sau ba năm nữa anh ta sẽ có số tiền trong tài
khoản tiền gửi là 900 tr.VNĐ
Mô hình đường thời gian
• Đây là mô hình thường được sử dụng trong việc xác
định giá trị tương lai hay giá trị hiện tại của một
chuỗi tiền tệ
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 54
• Ba thành phần cơ bản của mô hình:
– Thời đoạn n là kỳ hạn sử dụng
– Dòng tiền (hay dòng ngân lưu)
– Suất chiết khấu r (hay còn gọi là chi phí cơ hội của
vốn hoặc chi phí sử dụng vốn hay tỷ suất sinh lợi )
Giá trị tương lai của một chuỗi tiền
• Là giá trị của một chuỗi tiền vào tại thời điểm nào
đó trong tương lai

 Khi tính giá trị này cần lưu ý:
– Nếu là chuỗi tiền không
đều thì áp dụng công thức
tổng quát:
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 55
 Thí dụ 3.3: Tính giá trị
tương lai cho chuỗi tiền sau.
Khi đó:
4.224,4
Cần phân biệt
• Nếu là chuỗi tiền tệ đều thì cần phân biệt đó là chuỗi
đầu kỳ hay cuối kỳ
– Nếu là chuỗi đầu kỳ thì: FVđk = FVn x (1+r)
– Nếu là chuỗi cuối kỳ thì được tính bằng công thức
sau:
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 56
 Thí dụ 3.4
• Hãy tính giá trị của chuỗi tiền tệ sau:
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 57
Giá trị hiện tại của một chuỗi tiền
• Là giá trị của một chuỗi tiền được quy đổi về tại
thời điểm hiện tại (t=0)

 Khi tính giá trị này cần lưu ý:
– Nếu là chuỗi tiền không
đều thì áp dụng công thức
tổng quát:
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 58
 Thí dụ 3.5: Tính giá trị
hiện tại cho chuỗi tiền sau.
Khi đó:
Cần phân biệt
• Nếu là chuỗi tiền tệ đều thì cần phân biệt đó là chuỗi
đầu kỳ hay cuối kỳ
– Nếu là chuỗi đầu kỳ thì: PVđk = PV x (1+r)
– Nếu là chuỗi cuối kỳ thì được tính bằng công thức
sau:
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 59
 Thí dụ 3.6
• Hãy tính giá trị hiện tại của chuỗi tiền tệ sau:
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 60
Ứng dụng mô hình DCF
• Mô hình chiết khấu dòng tiền trong thẩm định dự án
đầu tư được sử dụng trong việc:
– Xác định khoản thanh toán đều trong bài toán trả
góp (hay khấu trừ nợ)
– Tính các chỉ tiêu để đánh giá dự án, như:

Hiện giá thu nhập thuần
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 61

Suất thu hồi nội bộ

Suất thu hồi nội bộ hiệu chỉnh

Thời gian hoàn vốn

Hệ số đảm bảo trả nợ

Tỷ số lợi ích trên chi phí

Điểm hòa vốn
Bài toán trả góp
• Về nguyên tắc lập bảng tương tự như bảng khấu trừ nợ.
Tuy nhiên, cần lưu ý một số điểm sau:
– Xác định khoản thanh toán đều PMT (bao gồm lãi và
gốc) theo mô hình DCF
Ta có:
X.PVFA(r,n) = Nợ vay
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 62
– Áp dụng các nguyên tắc sau:

Lãi phải trả = Nợ đầu kỳ x lãi suất

Thanh toán gốc = PMT – lãi phải trả

Nợ cuối kỳ = Nợ đầu kỳ – Thanh toán gốc
Suy ra: X = Nợ/PVFA(r.n)
(Với X là khoản thanh toán đều)
Hiện giá thu nhập thuần
• Là hiện giá các dòng thu nhập trừ đi hiện giá vốn đầu tư
(NPV – Net Present Value) và được tính bằng công thức:
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 63
– Nếu VĐT chỉ được bỏ ra một lần (t=0) thì công thức
tính được điều chỉnh thành: NPV = PVthu – VĐT
– Ứng dụng chỉ tiêu NPV trong thẩm định dự án

Nếu: NPV > 0 thì có thể đầu tư

Nếu: NPV < 0 thì KHÔNG nên đầu tư
 Thí dụ 3.8
• Hãy đánh giá dự án với các
thông số được cho như sau:
– Suất chiết khấu 11%
– VĐT (t=0) là 3.500
– NCF hàng năm:

Năm 1: 160
Năm 2: 160
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 64



Năm 3: 4.660
• Kết luận: NPV > 0 nên dự án đáng giá về mặt tài chính nên đầu tư.
Suất thu hồi nội bộ
• Suất thu hồi nội bộ IRR là tỷ
suất sinh lợi mà tại đó dự án
đạt giá trị NPV bằng không
Như vậy:
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 65
− Khi r tăng thì NPV giảm
− Và ngược lại
Do đó, đồ thị NPV có hình dạng là một đường dốc xuống phản
ánh mối tương quan nghịch giữa SCK với NPV
• IRR được xác định bằng
phương pháp nội suy:
Thời gian hoàn vốn 
• Thời gian hoàn vốn DPP là thời gian cần thiết
để dự án có thể thu hồi vốn đầu tư
– Ưu điểm:

Dựa trên dòng tiền ròng;

Dễ hiểu và dễ tính toán;
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 66

Hữu ích đối với các dự án có rủi ro cao hay
nguồn vốn hạn chế cần thu hồi nhanh
– Nhược điểm:

Không quan tâm đến giá trị sau thời gian
thu hồi vốn;

Có thể mâu thuẫn với chỉ tiêu NPV
Ưu & nhược điểm
Chỉ tiêu Ưu điểm Nhược điểm
NPV
• Dựa trên dòng tiền ròng;
• Có xem xét đến các yếu tố,
như: thời giá của tiền tệ, quy
mô dự án và rủi ro;
• Là chỉ tiêu mạnh mẽ, thuyết
phục bằng một kết quả cụ
thể.
• Có thể khó hiểu;
• Gây tranh cãi về ước lượng
dòng tiền và suất chiết khấu.
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 67
IRR
• Dựa trên dòng tiền ròng;
• Tương đối dễ tính và dễ
hiểu;
• Thống nhất kết luận với chỉ
tiêu NPV.
• Có thể gặp nhiều rắc rối với
dòng tiền thay đổi bất thường;
• Vẫn cần một suất chiết khấu
để so sánh;
• Kết luận sai lầm khi so sánh
các dự án loại trừ lẫn nhau;
• Không tính đến quy mô và
thời điểm đầu tư.
Ứng dụng trong việc lựa chọn dự án
• Giả sử có hai dự án X và Y:
– Nếu X và Y là hai dự án độc lập thì cơ sở lựa
chọn dự án là:

NPV > 0

IRR > SXK
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 68
– Nếu X và Y là hai dự án loại trừ lẫn nhau
thì chọn dự án nào thỏa điều kiện:

NPVmax > 0

IRRmax > SCK
 Bạn sẽ giải quyết như thế nào nếu có sự mâu thuẫn
giữa hai chỉ tiêu này ? Huhu .
Suất thu hồi nội bộ hiệu chỉnh
• Suất thu hồi nội bộ hiệu chỉnh MIRR là suất chiết
khấu làm cho giá trị tương lai của vốn đầu tư bằng với
giá trị tương lai của dòng thu nhập
– Hay: @=MIRR/FVVĐT = FVthu
– Phương pháp tính:

Với suất chiết khấu ban đầu của dự án xác định
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 69
dòng tương lai của chuỗi ngân lưu của dự án;

Áp dụng công thức:
VĐT*(1+MIRR)n = FVthu
Hệ số đảm bảo khả năng trả nợ
• DSCR hay còn gọi là khả năng đáp ứng các
nghĩa vụ tài chính (lãi và gốc)
– Công thức tính:
DSCR = (COGS+De+EBIT)/(Nợ+Lãi)
– Ý nghĩa:
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 70

Đo lường khả năng đáp ứng các nghĩa vụ
tài chính từ các nguồn, như: COGS, De và
EBIT;

Tỷ số này cho biết một đồng nợ và lãi có
bao nhiêu đồng có thể sử dụng trả nợ.
Tỷ số lợi ích trên chi phí
• Tỷ số này phản ánh khả năng sinh lợi của dự án
bằng cách so sánh giá trị hiện tại của dòng thu
nhập so với hiện giá của dòng chi
– Công thức tính: B/C = PVthu/PVchi
– Mối quan hệ giữa tỷ số B/C với NPV:

Nếu B/C > 1 thì NPV > 0: dự án TỐT
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 71

Nếu B/C < 1 thì NPV < 0: dự án XẤU

Nếu B/C = 1 thì NPV = 0
Đây là DỰ ÁN BIÊN hay là một dự án bình
thường có thể đầu tư.
Điểm hòa vốn
• Điểm hòa vốn (break point) là mức độ hoạt
động mà tại đó dự án không lời cũng như
không lỗ.
– Mức độ hoạt động có thể là sản lượng, công
suất, giá bán 
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 72
– Cần phân biệt:

Điểm hòa vốn kế toán

Điểm hòa vốn
theo giá trị tiền tệ
Điểm hòa vốn kế toán
• Điểm hòa vốn kế toán: Q*/EBIT = 0
– Khi đó: Tổng doanh thu = Tổng chi phí
– Công thức tính: Q* = F/(P – v)
Trong đó:

F là định phí hàng năm của dự án
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 73

P là giá bán sản phẩm

V là biến phí đơn vị cho từng sản phẩm

 Chỉ tiêu này được sử dụng trong trường hợp dự án có vòng
đời ngắn và quy mô sản xuất hàng năm tương đối ổn
định. Do đó, sử dụng chỉ tiêu này nhằm so sánh với kế hoạch
hoạt động để đánh giá rủi ro hoạt động của dự án.
Điểm hòa vốn theo tiền tệ
• Ý nghĩa: Q*/NPV = 0
• Ưu & nhược điểm:
– Ưu điểm:

Ghi nhận giá trị tiền tệ theo thời gian trong
suốt vòng đời dự án;
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 74

Phạm vi áp dụng rộng hơn so với điểm hòa
vốn theo kế toán.
– Nhược điểm: Phức tạp hơn trong việc tính
toán so với điểm hòa vốn kế toán.
• Dựa vào các thông số sau để xác định điểm hòa
vốn cho dự án sau:
– Vốn đầu tư (t=0) : 500
– Giá bán sản phẩm : 15
– Biến phí đơn vị : 6
 Thí dụ 3.11
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 75
– Định phí bằng tiền : 80
– Vòng đời hoạt động : 5 năm
– Áp dụng khấu hao đều nhằm mục đích thu
hồi đủ vốn đầu tư. Suất chiết khấu là 20% và
tỷ suất thuế thu nhập 25%.
 Thí dụ 3.12
• Xem xét hai dự án với suất chiết khấu @ = 12%
NPV(X) = 16,875
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 76
tỷ VNĐ
NPV(Y) = 10,834
tỷ VNĐ
Quyết định chấp nhận dự án X (vì NPVmax) có phải là tối ưu ?
Dự án có vòng đời không bằng nhau
• Cơ sở của việc ra quyết định đầu tư, đó là:
– Dựa vào các chỉ tiêu đánh giá
– Và xem xét mối tương quan của các dự án
• Tuy nhiên, đối với dự án có vòng đời không
bằng nhau thì việc phân tích các dự án này sẽ
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 77
phức tạp hơn
– Nếu không cẩn thận thì sẽ mắc phải sai lầm
– Phương pháp được sử dung, đó là:

Phương pháp thay thế

Phương pháp chuỗi thu nhập bằng nhau
Project Apprasial
Ths. Nguyễn Tấn Phong 78
Ths. Nguyễn Tấn Phong