Bài giảng Quản trị tài chính - Chương 6: Ngân sách đầu tư

Chương 6 – Ngân sách đầu tư 
263
Chæång 6 
NGÂN SÁCH ĐẦU TƯ 
Chương này sẽ cung cấp cho bạn khả năng: 
ƒ Hiểu rõ đặc điểm của các loại dự án đầu tư 
ƒ Biết cách ước lượng dòng ngân quỹ của dự án đầu tư 
ƒ Nắm vững kỹ thuật đánh giá dự án đầu tư 
ƒ Hiểu được các vấn đề rủi ro trong dự án đầu tư và cách thức đo lường rủi ro dự án. 
CHƯƠNG 6 
264 
6.1 KHÁI NIỆM VÀ PHÂN LOẠI DỰ ÁN ĐẦU TƯ 
6.1.1 Khái niệm 
Hoạch định ngân sách đầu tư là một tiến trình ra quyết định được các nhà quản trị sử dụng để 
lựa chọn các dự án cho công ty. Vì thế, đây có lẽ là nhiệm vụ quan trọng của các nhà quản trị 
và nhân viên tài chính. 
Trước hết, các quyết định về hoạch định tài chính phục vụ định hướng chiến lược của 
công ty bởi sự dịch chuyển sang những sản phẩm, dịch vụ, thị trường mới phải dựa vào việc 
đầu tư vốn. Thứ hai, kết quả của các quyết định hoạch định ngân sách đầu tư diễn ra trong 
nhiều năm nên có tính linh hoạt thấp. Thứ ba, hoạch định ngân sách kém có thể dẫn đến hậu 
quả tài chính vô cùng nghiêm trọng. Nếu công ty đầu tư quá nhiều thì có thể làm xuất hiện 
dòng khấu hao lớn và các chi phí không cần thiết khác. Mặt khác, nếu đầu tư không đúng 
mức, trang thiết bị cũng như hệ thống hỗ trợ không đủ hiện đại để giúp công ty hoạt động tạo 
ra lợi thế cạnh tranh. Hơn nữa, nếu quyết định về đầu tư không hợp lý, công ty có thể mất thị 
phần vào tay các đối thủ cạnh tranh và như thế, chi phí để giành lại khách hàng, giảm giá hay 
cải tiến sản phẩm sẽ lớn hơn nhiều. 
Phương pháp hoạch định ngân sách đầu tư cũng tương tự như phương pháp sử dụng trong 
đánh giá chứng khoán. Tuy nhiên, trong khi cổ phiếu, trái phiếu vận hành trên thị trường 
chứng khoán và người đầu tư lựa chọn cổ phiếu trong danh mục chứng khoán thì các dự án 
đầu tư lại do công ty lựa chọn. Chẳng hạn, nếu một đại diện bán hàng của công ty cho biết 
khách hàng đang có nhu cầu về một sản phẩm nào đó nhưng hiện tại họ chưa sản xuất. Lúc 
đó, giám đốc bán hàng sẽ thảo luận ý tưởng này với nhóm nghiên cứu marketing để xác định 
quy mô thị trường đối với sản phẩm này. Nếu kết quả cho thấy thị trường tiêu thụ sản phẩm 
lớn, họ sẽ yêu cầu bộ phận kỹ thuật và kế toán ước tính chi phí sản xuất và nếu xét thấy công 
ty có thể sản xuất sản phẩm này, bán và thu nhiều lợi nhuận, họ sẽ thực hiện dự án. 
Sự phát triển, thậm chí cả khả năng duy trì lợi thế cạnh tranh và sự sống còn của công ty 
phụ thuộc vào dòng ý tưởng không ngừng về các sản phẩm mới, các cách thức để cải tiến sản 
phẩm hiện tại và các phương pháp để sản xuất với chi phí thấp hơn. Do đó, các công ty thành 
công thường có chiến lược khuyến khích các đề xuất đầu tư từ nhân viên cấp dưới. Nếu một 
công ty có nhiều nhân viên và đội ngũ quản trị có óc sáng tạo, có năng lực và nếu hệ thống 
động cơ thúc đẩy hoạt động tốt thì sẽ có cơ hội thu hút nhiều ý tưởng đầu tư. Lúc này, các 
công ty phải xem xét những dự án nào có làm tăng giá trị và đây cũng là ý tưởng chính của 
toàn bộ chương này. 
6.1.2 Phân loại dự án đầu tư 
Các dự án thường được phân chia theo nhiều tiêu thức khác nhau với những phương pháp 
khác nhau. Để thuận lợi cho việc hoạch định ngân sách, chúng ta đặc biệt tập trung vào cách 
phân loại theo mối tương quan giữa các dự án và theo mục đích đầu tư. 
a - Phân loại theo mối tương quan giữa các dự án 
Xét trong mối tương quan giữa các dự án, có ba loại dự án cơ bản bao gồm: dự án độc lập, dự 
án loại trừ lẫn nhau và dự án phụ thuộc. Cách phân loại này ảnh hưởng đến quá trình ra quyết 
định. 
1. Các dự án độc lập. Dự án độc lập là dự án mà việc chấp nhận hay từ chối dự án không 
tác động trực tiếp đến việc loại bỏ các dự án khác. Chẳng hạn như công ty có thể muốn lắp đặt 
một hệ thống điện thoại mới ở trụ sở và thay thế một dàn máy khoan trong cùng một khoảng 
thời gian. Nếu không bị hạn chế về nguồn vốn thì cả hai dự án đều có thể được chấp nhận nếu 
thỏa mãn những yêu cầu đầu tư cơ bản. 
2. Các dự án loại trừ lẫn nhau. Một dự án loại trừ là dự án mà việc chấp nhận dự án đó 
sẽ ngăn cản việc chấp nhận một hay nhiều phương án khác. Do hai dự án loại trừ có năng lực 
thực hiện cùng một chức năng nên chỉ lựa chọn một dự án. Chẳng hạn như General Motor đã 
từng phải quyết định đầu tư nhà máy Saturn ở Kalamazoo, Michigan, hay ở Spring Hill, 
Tuynizi. Việc Quyết định chọn địa điểm Spring Hill đã loại trừ đi phương án đầu tư ở 
Kalamazoo. 
3. Các dự án phụ thuộc. Dự án phụ thuộc là dự án mà việc chấp nhận dự án đó phụ thuộc 
vào việc chấp nhận một hay nhiều dự án khác. Ví dụ như quyết định của ngân hàng K trong 
việc cấp thẻ rút tiền đa năng phụ thuộc vào dự án kết nối liên ngân hàng với hệ thống liên 
ngân hàng quốc gia. Khi công ty xem xét các dự án phụ thuộc, tốt nhất là cùng xem xét tất cả 
dự án phụ thuộc cùng một lúc và xem chúng như là một dự án riêng lẻ khi đánh giá. 
b - Phân loại theo mục đích đầu tư 
1. Dự án thay thế - Duy trì hoạt động kinh doanh hiện tại 
Việc thay thế các thiết bị hư hỏng và lạc hậu là rất cần thiết nếu công ty muốn tiếp tục 
hoạt động kinh doanh. Đối với dự án này, có những vấn đề cần xem xét như sau: 
ƒ Công ty có nên tiếp tục duy trì hoạt động này hay không và 
ƒ Công ty có nên tiếp tục sử dụng các quy trình sản xuất hiện tại hay không? Nếu câu trả 
lời là có thì quá trình ra quyết định thường khá đơn giản. 
2. Dự án thay thế - cắt giảm chi phí 
Các dự án này có mục tiêu giảm các chi phí lao động, nguyên vật liệu và các đầu vào khác 
chẳng hạn như giảm chi phí năng lượng bằng cách thay thế các thiết bị mặc dù các thiết bị vẫn 
có thể sử dụng được nhưng có hiệu quả thấp. Các quyết định này thường phụ thuộc vào tình 
huống của từng công ty và cần phải qua một quá trình phân tích chi tiết. 
3. Mở rộng các sản phẩm và thị trường hiện tại 
Đầu tư để tăng sản lượng hay để mở rộng các hệ thống bán lẻ, các hệ thống phân phối trên thị 
trường hiện tại. Các quyết định này thường phức tạp hơn bởi nó đòi hỏi phải có một kết quả 
dự báo về sức tăng trưởng về nhu cầu và vì thế cần phải có một bản phân tích chi tiết. Hơn 
nữa, quyết định cuối cùng thường thực hiện bởi các nhà quản trị cấp cao. 
4. Mở rộng sản phẩm và thị trường mới 
Các dự án này liên quan đến các quyết định chiến lược có thể làm thay đổi nội dung hoạt 
động căn bản của công ty và thường đòi hỏi một lượng vốn đầu tư lớn và thời gian hoàn vốn 
dài hơn. Và các quyết định được đưa ra phải luôn dựa trên cơ sở phân tích chi tiết và bởi các 
nhà quản trị cấp cao nhất và nó cũng là một phần của kế hoạch chiến lược của công ty. 
5. Các dự án môi trường và / hay dự án về an toàn lao động 
266 
Là những dự án đầu tư cần thiết để thực hiện các quy định của chính phủ, các cam kết về lao 
động hay chính sách bảo hiểm. Đây là loại đầu tư bắt buộc và thường không đem lại thu nhập. 
Cách thực hiện dự án này phụ thuộc vào quy mô của công ty và tiến trình quyết định cũng khá 
đơn giản. 
6. Dự án nghiên cứu và phát triển 
Dòng ngân quỹ kỳ vọng từ dự án nghiên cứu và phát triển thường không chắc chắn khi sử 
dụng phương pháp phân tích dòng ngân quỹ chiết khấu chuẩn. Rất khó cho công ty để đảm 
bảo được dòng ngân quỹ chiết khấu chuẩn. Vì thế, người ta thường sử dụng phương pháp 
phân tích cây quyết định và cách tiếp cận quyền chọn thực. 
 7. Các hợp đồng dài hạn 
Các công ty thường thực hiện các hợp đồng dài hạn cung cấp sản phẩm hay dịch vụ cho một 
số khách hàng nhất định. Chẳng hạn như IBM ký hợp đồng thực hiện các dịch vụ máy tính 
cho các công ty khác trong khoảng thời giản từ 5 đến 10 năm. Công ty có thể phải đầu tư cơ 
bản và cũng có thể không cần đầu tư nhưng chi phí và doanh thu sẽ xuất hiện trong nhiều năm 
và cần phải thực hiện phân tích dòng ngân quỹ chiết khấu đó trước khi tiến hành dự án. 
Nói chung, đối với các quyết định thay thế, đặc biệt là đầu tư duy trì cho các hoạt động 
sinh lời thì công việc tính toán khá đơn giản và cần ít giấy tờ. Còn đối với các dự án cắt giảm 
chi phí, mở rộng sản phẩm hay thị trường hiện tại, đặc biệt là các dự án đầu tư vào sản phẩm 
và thị trường mới thì đòi hỏi phân tích chi tiết hơn. Tương tự, trong từng nhóm dự án, các dự 
án lại được phân loại theo chi phí: các dự án lớn hơn thì cần phân tích kỹ hơn và việc ra quyết 
định phải được thực hiện ở cấp cao hơn. 
Cần lưu ý từ “tài sản” trong ngân sách có ý nghĩa rộng hơn là nhà xưởng, trang thiết bị. 
Tài sản có thể bao gồm cả các phần mềm máy tính giúp công ty mua vật tư, nguyên vật liệu 
hiệu quả hơn hoặc để giao dịch với khách hàng thuận lợi hơn. Các tài sản này là tài sản vô 
hình nhưng tiến trình quyết định cũng giống như tài sản hữu hình. 
6.2 NGUYÊN TẮC, NỘI DUNG VÀ PHƯƠNG PHÁP ƯỚC LƯỢNG DÒNG NGÂN 
QUỸ DỰ ÁN 
Ước tính dòng ngân quỹ của dự án là ước lượng chi phí đầu tư và dòng nhập quỹ ròng hằng 
năm sau khi dự án đi vào hoạt động. Đây làì công việc đầu tiên và cũng là khó khăn nhất 
trong hoạch định ngân sách đầu tư. Có rất nhiều biến số, nhiều cá nhân và bộ phận liên quan 
tham gia vào quá trình này. Chẳng hạn như việc dự đoán lượng bán và giá bán thường do 
phận Marketing thực hiện dựa vào việc phân chia độ nhạy về giá của thị trường, các tác động 
của quảng cáo, tình trạng nền kinh tế, phản ứng của các đối thủ cạnh tranh, xu hướng tiêu 
dùng...Ngoài ra, đầu tư liên quan đến sản phẩm mới thường do bộ phận sản xuất và kỹ thuật 
còn chi phí hoạt động thì do phận kế toán chi phí, các chuyên gia sản xuất, nhân sự... ước tính. 
Vai trò của nhân viên tài chính trong hoạch định ngân sách đầu tư là: 
ƒ Thứ nhất, thu thập thông tin từ các bộ phận khác nhau như Marketing và sản xuất, 
ƒ Hai là, xác định những đối tượng liên quan đến việc dự đoán, 
ƒ Ba là, đảm bảo không có sự thiên vị trong dự đoán, 
ƒ Bốn là, tránh các sai lệch trong dự đoán khiến các dự án không tốt nhưng lại có vẻ như 
hứa hẹn trên giấy tờ, hay sai lệch do định kiến của các bên hữu quan khác nhau. 
6.2.1 Các nguyên tắc 
Trong bước đầu tiên của hoạch định ngân sách đầu tư, có hai nguyên tắc giúp hạn chế những 
sai sót khi xác định dòng ngân quỹ liên quan đến quyết định đầu tư là: 
ƒ Thứ nhất, mọi quyết định hoạch định ngân sách đều phải dựa vào dòng ngân quỹ, 
không phải là thu nhập kế toán, 
ƒ Thứ hai, chỉ tính đến dòng ngân quỹ tăng thêm. 
Tóm lại, dòng ngân quỹ phù hợp là dòng ngân quỹ ròng tăng thêm mà công ty kỳ vọng 
thu được nếu thực hiện dự án. Cần lưu ý rằng dòng ngân quỹ này có thể lớn hơn hoặc nhỏ hơn 
so với mức mà công ty kỳ vọng khi không thực hiện dự án. 
6.2.2 Nội dung và phương pháp ước lượng dòng ngân quỹ 
a - Ngân quỹ dự án và thu nhập kế toán 
Cũng như với công ty, giá trị phụ thuộc vào dòng ngân quỹ ròng nên đối với dự án, giá trị của 
dự án cũng phụ thuộc vào dòng ngân quỹ ròng. Chúng ta sẽ xem xét chi tiết quá trình ước 
lượng dòng ngân quỹ dự án trong phần sau nhưng trước hết phải phân biệt sự khác nhau giữa 
dòng ngân quỹ dự án và thu nhập kế toán. Sự khác nhau này chủ yếu tập trung vào các điểm 
sau đây. 
Chi phí mua tài sản cố định 
Hầu hết các dự án đều phải đầu tư vào tài sản, việc mua tài sản lập tức làm xuất hiện dòng 
ngân quỹ âm. Trong khi đó, mặc dù việc mua tài sản làm phát sinh dòng tiền ra nhưng các kế 
toán viên không biểu diễn hoạt động này như là một hoạt động làm giảm thu nhập kế toán. Họ 
sẽ tiến hành khấu trừ chi phí khấu hao mỗi năm trong suốt chu kỳ sống của tài sản. 
Lưu ý rằng toàn bộ chi phí cố định phải bao gồm cả chi phí vận chuyển và chi phí lắp đặt. 
Khi công ty mua tài sản cố định, các chi phí này này được cộng vào chi phí mua thiết bị để 
xác định tổng chi phí cho dự án. Sau đó toàn bộ chi phí thiết bị, bao gồm cả chi phí vận 
chuyển và lắp đặt được sử dụng làm cơ sở để tính khấu hao. Và đến cuối chu kỳ sống dự án, 
công ty có thể bán thanh lý tài sản cố định đã sử dụng. Nếu điều này xảy ra, khoản tiền mặt 
sau thuế thu được sẽ hình thành nên một dòng tiền dương. 
Các chi phí không bằng tiền 
Khi tính toán lợi nhuận ròng, các kế toán viên thường trừ chi phí khấu hao ra khỏi thu nhập. 
Trên quan điểm kế toán, giá mua tài sản cố định không bị trừ ra khỏi thu nhập khi xác định 
thu nhập kế toán, thay vì thế, họ sẽ trừ một khoản chi phí mỗi năm dưới hình thức khấu hao. 
Khi khấu hao được trừ ra khỏi thu nhập để tính thuế, điều này tác động đến dòng ngân quỹ 
nhưng thực tế thì khấu hao không phải là một khoản chi bằng tiền. Vì thế, để ước lượng ngân 
quỹ cho dự án, khấu hao phải được cộng trở lại vào lợi nhuận hoạt động sau thuế. 
Thay đổi về vốn luân chuyển ròng 
Thông thường, để hỗ trợ cho hoạt động mới và doanh số tăng thêm, công ty phải đầu tư thêm 
vào tồn kho và khoản phải thu. Tuy nhiên, khoản phải trả và nợ tích lũy tự nhiên tăng lên do 
268 
việc mở rộng và nó sẽ làm giảm ngân quỹ cần thiết để tài trợ tồn kho và khoản phải thu. Phần 
chênh lệch giữa khoản tăng cần thiết của tài sản lưu động và nợ lưu động chính là thay đổi 
vốn luân chuyển ròng. Nếu khoản thay đổi này lơn hơn không như thường thấy trong các dự 
án mở rộng thì công ty cần phải sử dụng thêm tài trợ. Đến cuối chu kỳ của dự án, tồn kho 
được sử dụng mà không cần phải thay thế và khoản phải thu được thu hồi mà cũng không cần 
phải có khoản thay thế tương ứng. Khi những thay đổi này diễn ra, công ty sẽ nhận lại ngân 
quỹ và như thế đầu tư vào vốn luân chuyển ròng sẽ được hoàn lại vào năm cuối cùng của dự 
án. 
Chi phí lãi vay không được tính trong dòng ngân quỹ dự án 
Dòng ngân quỹ của dự án được chiết khấu theo một tỷ suất, tỷ suất này chính là chi phí vốn 
và là chi phí vốn bình quân (WACC) của nguồn vốn vay, cổ phiếu ưu đãi, cổ phần thường, 
được điều chỉnh theo mức độ rủi ro của dự án. Hơn nữa, chi phí vốn bình quân là tỷ suất sinh 
lợi cần thiết để thỏa mãn tất cả những người đầu tư của công ty - chủ nợ và cổ đông thường. 
Việc chiết khấu này làm giảm dòng ngân quỹ của dự án là nhằm để tính đến chi phí vốn của 
dự án. Nếu chi phí lãi vay vừa được trừ ra khỏi dòng ngân quỹ và sau đó, dòng ngân quỹ lại 
được chiết khấu thì chi phí vốn sẽ bị nhân đôi. Do đó, khi xác định dòng ngân quỹ của dự án, 
chúng ta không trừ chi phí lãi vay ra khỏi lợi nhuận hoạt động. 
Cần lưu ý là điều này khác với các thủ tục được sử dụng khi tính thu nhập kế toán. Vì mục 
tiêu đo lường lợi nhuận cho các cổ đông nên các nhân viên kế toán trừ chi phí lãi vay ra khỏi 
lợi nhuận hoạt động. Trong khi đó, dòng ngân quỹ dự án là dòng ngân quỹ của tất cả những 
người chủ nên không trừ chi phí lãi vay ra khỏi lợi nhuận hoạt động. 
b - Dòng ngân quỹ tăng thêm 
Khi đánh giá một dự án, chúng ta phải tập trung vào những ngân quỹ xảy ra nếu và chỉ nếu 
chấp nhận dự án. Những dòng ngân quỹ này được gọi là dòng ngân quỹ tăng thêm, thể hiện sự 
thay đổi trong tổng dòng ngân quỹ của công ty như là kết quả trực tiếp của việc chấp nhận dự 
án. Có ba vấn đề khi xác định dòng ngân quỹ tăng thêm. 
Chi phí chìm 
Chi phí chìm là khoản chi phí xảy ra trước khi dự án bắt đầu, vì thế không bị ảnh hưởng bởi 
quyết định khi cân nhắc. Vì chi phí chìm không phải là khoản chi phí tăng thêm nên không 
đưa chúng vào trong phân tích. Chẳng hạn, vào năm 20X6, Ngân hàng Âu Á xem xét việc 
thành lập một văn phòng chi nhánh ở thành phố Hồ Chí Minh. Để đánh giá dự án, năm 20X4, 
công ty đã thuê một công ty tư vấn để phân  ... ột thiết bị với giá 70 triệu đồng. Vào lúc đó, 
chu kỳ kinh tế dự kiến của máy là 6 năm và giá trị thanh lý kỳ vọng là 10 triệu vào cuối 
chu kỳ sống. Máy được khấu hao theo phương pháp đường thẳng, vì thế, giá trị sổ sách 
vào thời điểm cuối cùng của năm thứ 6 là 10 triệu đồng. 
Có một thiết bị mới được bán với giá 80 triệu đồng bao gồm chi phí vận chuyển và lắp 
đặt. Chu kỳ kinh tế dự đoán là 4 năm. Máy mới sẽ được áp dụng phương pháp khấu hao 
nhanh theo số dư giảm dần, hệ số 1,5. Trong 4 năm, máy mới sẽ giúp làm giảm chi phí hoạt 
động mỗi năm 20 triệu đồng. Lượng bán dự kiến không đổi nhưng việc sử dụng máy mới đòi 
hỏi phải có thêm 4 triệu đồng vốn luân chuyển. Vào cuối chu kỳ của máy, người ta dự đoán 
máy sẽ có giá trị thị trường 2,5 triệu đồng. 
Hiện tại, máy cũ được bán với giá 20 triệu đồng. Nếu không được thay thế, dự kiến máy 
cũ sẽ được sử dụng thêm bốn năm nữa. Vào lúc đó, máy cũ không còn giá trị, vì thế, giá trị 
trường sẽ bằng không. Tỷ suất thuế của công ty là 40%, tỷ suất sinh lợi cần thiết là 10%/năm. 
a. Nếu AC mua máy mới, chi phí đầu tư ban đầu sẽ là bao nhiêu vào năm 0? 
b. Dòng ngân quỹ hoạt động tăng thêm hình thành từ cuối năm thứ nhất đến năm thứ 4 
do việc thay thế máy cũ là bao nhiêu? 
c. Dòng ngân quỹ năm cuối cùng là bao nhiêu nếu họ mua máy mới? 
d. NPV của dự án này là bao nhiêu? Công ty có nên thay thế thiết bị cũ hay không? 
7. Công ty CH đang xem xét thay thế một trong những thiết bị kiểm soát lớn của họ. Trên thị 
trường, có một thiết bị mới được bán với giá 29 triệu đồng. Ngoài ra, cần phải có thêm 3 
triệu đồng cho việc lắp đặt thiết bị. Máy mới dự kiến có chu kỳ kinh tế 20 năm. Giá trị 
thanh lý dự kiến vào cuối năm thứ 20 sẽ là 2 triệu đồng. Thiết bị kiểm soát mới sẽ được 
khấu hao theo phương pháp đường thẳng. Thiết bị hiện tại đã được sử dụng 12 năm và đã 
khấu hao hết. Giá trị thị trường dự kiến là 1 triệu đồng. Công ty vẫn có thể sử dụng thiết bị 
này vĩnh viễn với điều kiện họ sẵn sàng trả chi phí bảo trì rất cao. Tỷ suất thuế của công ty 
là 34%. Thiết bị kiểm soát cần ít chi phí bảo trì và giải phóng nhân công kiểm soát hệ 
thống. Số tiền tiết kiệm dự kiến hằng năm nhờ sử dụng thiết bị mới là 9 triệu đồng. Chi 
phí vốn của công ty là 12%. 
Hãy đánh giá dự án thay thế thiết bị theo phương pháp giá trị hiện tại ròng. 
8. Công ty EL chuyên sản xuất găng tay thể thao. Giám đốc bán hàng, ông Thanh đề xuất mở 
rộng thêm hoạt động sản xuất vợt cầu lông. Cùng với dự án, ông đưa ra các thông tin sau 
để hỗ trợ cho ý tưởng của mình: 
ƒ Thiết bị sản xuất mới có chi phí 75 triệu đồng và được khấu hao theo đường thẳng với 
thời gian 5 năm. 
ƒ Chi phí chung và các chi phí liên quan đến dự án ước tính là 20 triệu đồng mỗi năm 
trong suốt hai năm đầu và sau đó là 40 triệu đồng mỗi năm. 
ƒ Công ty có một diện tích đất không sử dụng đủ dành cho dự án mới. Giả thiết diện tích 
đất này không có giá trị hay mục đích sử dụng nào khác. 
ƒ Việc xây dựng chương trình sản xuất và thiết lập kênh phân phối trước khi đi vào hoạt 
động tốn 300 triệu đồng chi phí (đã giảm trừ thuế). 
ƒ Vợt aluminum và vợt gỗ được sản xuất và bán cho các nhà bán lẻ hàng thể thao. Giá 
bán sỉ và chi phí tăng thêm trên mỗi đơn vị như sau: 
Nghìn đồng Aluminum Gỗ 
Giá bán 18 12 
Chi phí 11 9 
Lợi nhuận gộp 7 3 
Ông Thanh cung cấp các thông tin dự đoán doanh số như sau: 
Đvt: triệu đồng Năm 
 1 2 3 4 5 6 
Aluminum 6 9 15 18 20 22 
Gỗ 8 12 14 20 22 24 
Mức doanh thu từ năm thứ 6 trở đi dự kiến sẽ không thay đổi. 
ƒ Khoản phải thu sẽ được thu hồi trong 30 ngày, tồn kho là chi phí sản xuất của một 
tháng và khoản phải trả dự kiến bằng một nửa giá trị tồn kho. Giả sử không cần thêm 
tiền mặt trong ngân hàng hoặc nợ tích lũy. (Sử dụng 1/12 doanh số của năm hiện tại và 
chi phí cho khoản phải thu và tồn kho.) 
ƒ Tỷ suất thuế biên là 35% và chi phí cơ hội vốn là 12%. 
Yêu cầu: 
a. Ước lượng dòng ngân quỹ trong 6 năm cho dự án của ông Thanh. 
b. Tính thời gian hoàn vốn chiết khấu cho dự án. 
c. Tính NPV của dự án giả sử dự án có chu kỳ sống 6 năm. Có nên chấp nhận dự án hay 
308 
không? 
d. Chi phí cơ hội vốn có phải là một tỷ suất chiết khấu phù hợp cho dự án xem rủi ro 
tương đối của nó là rủi ro của toàn bộ công ty? Tại sao? 
9. NPV của dự án là bao nhiều nếu thời gian của dự án kéo dài đến 8 năm? Công ty có nên 
chấp nhận dự án hay không? 
10. Cho hai dự án phụ thuộc lẫn nhau với dòng ngân quỹ dự kiến như sau: 
 CUỐI NĂM 
 0 1 2 3 4 
Dự án A -20 10 10 10 10
Dự án B -20 0 0 0 60
a. Xác định tỷ suất sinh lợi nội bộ của mỗi dự án 
b. Xác định giá trị hiện tại ròng của mỗi dự án với tỷ suất chiết khấu 0, 5, 10, 20, 30 và 
35%. 
c. Biểu diễn các giá trị hiện tại ròng của mỗi dự án lên đồ thị tại các tỷ suất sinh lợi nội 
bộ trên. 
d. Bạn sẽ chọn dự án nào? Tại sao? Bạn có đưa ra giả thiết nào khi quyết định hay 
không? 
11. Công ty điện tử HE có thể đầu tư vào một trong hai dự án sau đây tại thời điểm hiện tại 
(năm 0). Giả sử tỷ suất sinh lợi cần thiết là 14%, hãy xác định các nội dung sau cho mỗi 
dự án 
a. Thời gian hoàn vốn 
b. Giá trị hiện tại ròng 
c. Chỉ số sinh lợi 
d. Tỷ suất sinh lợi nội bộ. 
 CUỐI NĂM 
Dự án Đầu tư 1 2 3 4 5 6 7 
A 280 80 80 80 80 80 80 80 
B 200 50 50 60 60 70 70 70 
12. Công ty kinh doanh giải trí LT đang xem xét 6 dự án cải tiến. Hiện tại, có khoản ngân 
sách 10 tỷ đồng cho dự án này. Sau khi xem xét các dự án đề xuất, họ tiến hành ước lượng 
ngân quỹ và tính toán chỉ số sinh lợi như sau. Các dự án này là các dự án độc lập với 
nhau: 
Dự án Đầu tư Chỉ số sinh lợi 
1. Mở rộng bể bơi số 3 5.000 1,22
2. Xây dựng cửa hàng đồ thể thao mới 1.500 0,95
3. Mở rộng sàn ném Booling 3.500 1,2
4. Xây dựng nhà hàng mới 4.500 1,18
5. Xây dựng khu nhà nghỉ 2.000 1,19
6. Mở rộng rạp chiếu phim 4.000 1,05
a. Nếu hiện tại, công ty thiếu nguồn vốn, họ nên thực hiện những dự án nào? (Gợi ý: nếu 
bạn không thể thực hiện được toàn bộ dự án thì hãy tìm cách kết hợp các dự án khác, 
xác định tổng giá trị hiện tại ròng của mỗi cặp kết hợp.) 
b. Đây có phải là chiến lược tối ưu không? 
13. Công ty TP đang xem xét hai thiết bị loại trừ lẫn nhau nhằm làm tăng năng suất. Công ty 
sử dụng tỷ suất sinh lợi cần thiết 14 phần trăm để đánh giá dự án đầu tư. Hai dự án có chi 
phí và dòng ngân quỹ kỳ vọng như sau: 
Năm Dự án D Dự án E Năm Dự án D Dự án E 
0 -500.000 -500.000 4 -- 150.000
1 240.000 150.000 5 -- 150.000
2 240.000 150.000 6 -- 150.000
3 240.000 150.000 
a. Tính giá trị hiện tại ròng cho hai dự án D và E với dữ liệu trên đây. 
b. Giả sử thay thế dự án D, chi phí thay thế vẫn là 500 triệu đồng nhưng dự án sẽ đem lại 
ngân quỹ 240 triệu từ năm 4 đến năm 6. Hãy tính lại NPV cho dự án D. 
c. Dự án nào sẽ được chọn? Tại sao? 
d. Sử dụng công thức tính dòng tiền đều để giải bài toán này. Kết quả này như thế nào so 
với câu trả lời trong câu b ? 
14. Một công ty đang xem xét dự án đầu tư với chi phí đầu tư ban đầu 1 tỷ đồng. Biết dòng 
ngân quỹ thay đổi theo phân bố xác suất sau: 
Dòng ngân quỹ của dự án qua các năm (triệu đồng) 
Xác suất 
1 2 3 4 5 
Thanh lý năm 
5 
0,2 200 200 200 200 200 0 
0,6 300 300 300 300 300 200 
0,2 400 400 400 400 400 300 
Biết chi phí cơ hội vốn công ty là 10%. 
a. Xác định hiện giá kỳ vọng (NPVe) của dự án? 
b. Xác định độ lệch chuẩn (σ) và hệ số sai phân (CV) của dự án? 
c. Giả sử, NPV của dự án tuân theo qui luật phân phối chuẩn. Hãy tính xác suất để NPV 
lớn hơn hoặc bằng 0? 
15. Một dự án đầu tư có chi phí đầu tư ban đầu 1 tỷ đồng và dòng ngân quỹ qua các năm thay 
đổi theo phân bố xác suất sau: 
Dòng ngân quỹ của dự án qua các năm (triệu đồng) 
Xác suất 
1 2 3 
0,2 400 500 600 
0,6 500 500 500 
0,2 500 600 700 
Biết chi phí cơ hội vốn của công ty là 10%. 
310 
a. Hiện giá kỳ vọng (NPVe) của dự án là bao nhiêu? 
b. Xác định độ lệch chuẩn (σ) và hệ số sai phân (CV) của dự án? 
c. Biết rằng, hệ số tương quan (CV) của dự án thường dao động trong phạm vi 0,8≤ CV 
≤1. Chi phí cơ hội vốn được điều chỉnh như sau: 
Khả năng Mức độ rủi ro Điều chỉnh chi phí vốn 
CV < 0,8 Thấp -1% 
0,8 ≤ CV≤ 1 Bçnh thæåìng 0% 
CV > 1 Cao +1% 
Hãy xác định giá trị hiện tại điều chỉnh (NPVm) theo phạm vi trên? 
16. Một công ty có chi phí cơ hội vốn 10% hiện đang xem xét 2 dự án đầu tư loại trừ lẫn 
nhau. Chi phí đầu tư mỗi dự án là 6.750 triệu đồng và thời gian hoạt động dự kiến là 3 
năm. Ngân quỹ ròng hằng năm của dự án thay đổi theo phân bố xác suất sau: 
Dự án A Dự án B 
Xác suất Ngân quỹ ròng ( nghìn đồng) Xác suất Ngân quỹ ròng ( nghìn đồng) 
0,2 6.000 0,2 0 
0,6 6.750 0,6 6.750 
0,2 7.500 0,2 18.000 
a. Giá trị hiện tại kỳ vọng (NPVe) của mỗi dự án là bao nhiêu? 
b. Xác định độ lệch chuẩn (σ) và hệ số sai phân (CV) của mỗi dự án? 
c. Theo đánh giá của công ty thì dự án có độ rủi ro hơn có tỷ suất sinh lợi cần thiết là 
12%, dự án ít rủi ro hơn có tỷ suất 10%. Hãy xác định giá trị hiện tại ròng của dự án 
được điều chỉnh theo các rủi ro trên? 
17. Nhân viên của công ty HM ước lượng dòng ngân quỹ ròng và xác suất của một quy trình 
sản xuất mới như sau: 
18. 
Ngân quỹ ròng Đơn vị tính: nghìn đồng 
Năm P=0,2 P=0,6 P=0,2 
0 (100.000) (100.000) (100.000)
1 20.000 30.000 40.000
2 20.000 30.000 40.000
3 20.000 30.000 40.000
4 20.000 30.000 40.000
5 20.000 30.000 40.000
5* 0 20.000 30.000
Hàng 0 là chi phí của quy trình, hàng số 1 đến 5 là ngân quỹ hoạt động, và hàng 5* cho 
biết giá trị thanh lý kỳ vọng. Chi phí vốn của HM của một dự án có mức rủi ro bình quân là 
10%. 
a. Giả thiết dự án có rủi ro bình quân. Tìm NPV kỳ vọng của dự án. (Gợi ý: sử dụng giá 
trị kỳ vọng của dòng ngân quỹ ròng trong mỗi năm). 
b. Tìm NPV trong bối cảnh tốt nhất và xấu nhất. Xác suất xảy ra của tình huống xấu nhất 
là bao nhiêu nếu các ngân quỹ hoàn toàn phụ thuộc nhau (quan hệ thuận tuyệt đối) 
theo thời gian? Nếu chúng độc lập với nhau theo thời gian? 
c. Giả sử toàn bộ ngân quỹ có tương quan thuận tuyệt đối, nghĩa là chỉ có ba dòng ngân 
quỹ dương theo thời gian: (1) bối cảnh xấu nhất, (2) bối cảnh thường xuyên nhất và 
(3) bối cảnh tốt nhất với xác suất tương ứng là 0,2; 0,6 và 0,2. Các tình huống này 
được biểu diễn theo cột ở bảng trên. Hãy tìm NPV kỳ vọng, độ lệch chuẩn và hệ số sai 
phân của dự án. 
d. Hệ số sai phân của dự án trung bình nằm trong khoảng 0,8 đến 1. Nếu hệ số sai phân 
của một dự án được đánh giá là lớn hơn 1, thì người ta cộng thêm 2% vào chi phí vốn 
của công ty. Tương tự, nếu hệ số sai phân nhỏ hơn 0,8, người ta trừ 1% khỏi chi phí 
vốn. Chi phí vốn của dự án là bao nhiêu? Công ty nên chấp nhận hay từ chối dự án? 
19. Sau khi sử dụng mô hình mô phỏng để đánh giá các dự án mới, các nhà quản trị của công 
ty AA xác định được giá trị kỳ vọng của dự án A là 1,15 tỷ đồng. Độ lệch chuẩn của giá 
trị hiện tại ròng ước tính theo mô hình là 0,84 triệu. 
a. Xác suất để dự án có giá trị hiện tại ròng âm là bao nhiêu? 
b. Xác suất để dự án có giá trị hiện tại ròng lớn hơn 2,2 tỷ là bao nhiêu? 
20. Các nhà quản trị của công ty sản xuất các sản phẩm từ cao su TR đang phân tích một đề 
án đầu tư. Giá trị hiện tại ròng kỳ vọng của dự án tại chi phí vốn 18% ước tính là 1 tỷ 
đồng. Các nhà quản trị xác dự đoán giá trị NPV dự đoán lạc quan nhất là 1,75 tỷ đồng và 
bi quan nhất là 250 triệu đồng. Giá trị dự đoán lạc quan nhất là một giá trị không được kỳ 
vọng nhiều hơn 10%. Giá trị dự đoán bi quan nhất biểu diễn một giá trị mà NPV của dự 
án được kỳ vọng không thấp hơn 10%. Xác suất để dự án này có NPV âm là bao nhiêu? 
21. Công ty KH đang xem xét một giàn máy cưa có đời sống hai năm. Chi phí đầu tư là 3 tỷ 
đồng, ngân quỹ sau thuế phụ thuộc vào nhu cầu sản xuất của công ty. Cây xác suất của 
ngân quỹ tương lai: 
22. Công ty XG đang đánh giá một thiết bị công nghệ mới phục vụ hoạt động sản xuất của họ. 
Thiết bị này có chu kỳ sống ba năm và giá mua là 10 tỷ đồng và sẽ ảnh hưởng đến dòng 
ngân quỹ của công ty. Các nhà quản trị ước tính có 55% cơ hội công nghệ sẽ tiết kiệm cho 
công ty 10 tỷ đồng vào năm đầu tiên hoặc không đem lại kết quả nào. Nếu không có kết 
quả nào, tiết kiệm trong hai năm sau cũng bằng không. Thậm chí, có khả năng trong năm 
hai, họ phải chi thêm 3 triệu đồng để điều chỉnh trở về quy trình cũ vì thiết bị mới này làm 
giảm hiệu suất của họ. Các nhà quản trị dự đoán có 40% xác suất sự kiện này xảy ra nếu 
năm đầu tiên không thành công. Nếu thiết bị mới thành công trong năm đầu tiên, dự đoán 
dòng ngân quỹ năm hai sẽ là 18 tỷ, 14 tỷ và 10 tỷ đồng tương ứng với các xác suất 0,2; 0,6 
và 0,2. Trong năm thứ ba, ngân quỹ dự đoán là nhiều hơn hoặc ít hơn 2 tỷ so với năm thứ 
hai với cơ hội xảy ra bằng nhau. 
a. Lập bảng cây xác suất để biểu diễn xác suất của dòng ngân quỹ cũng như xác suất ban 
đầu, xác suất điều kiện và xác suất chung. 
b. Tính giá trị hiện tại ròng của từng nhánh xác suất, tỷ suất chiết khấu 5%. 
c. Tính giá trị hiện tại ròng kỳ vọng của dự án biểu diễn trong cây xác suất. 
312 
d. Rủi ro của dự án là gì? 
23. PQ được tài trợ bằng hai nguồn vốn: trái phiếu và cổ phiếu thường. Chi phí vốn của trái 
phiếu là ki, và ke là chi phí vốn chủ. Cấu trúc vốn bao gồm B đồng trái phiếu và S đồng cổ 
phiếu, các khoản tiền này biểu diễn giá trị thị trường. Hãy tính chi phí vốn bình quân k0. 
24. Vào ngày 1/1/20X6, công ty điện tử viễn thông NN, một trong những công ty được đánh 
giá cao trên thị trường chứng khoán có cổ phiếu được giao dịch với giá 300.000 đồng một 
cổ phiếu. Giá cổ phiếu này được xác định dựa vào mức cổ tức kỳ vọng vào cuối năm là 
3.000 đồng một cổ phiếu và tỷ lệ tăng trưởng cổ tức hằng năm là 20%. Vào tháng 1 năm 
20X7, các chỉ số kinh tế sụt giảm và những người đầu tư cho rằng dự đoán của họ về tăng 
trưởng cổ tức trong tương lai có thể giảm xuống còn 15%. Giá cổ phiếu thường vào năm 
20X7 là bao nhiêu với các giả thiết sau: 
ƒ Mô hình đánh giá tăng trưởng cổ tức không đổi là mô hình phù hợp thị trường sử dụng 
để đánh giá công ty. 
ƒ Công ty không thay đổi tổ hợp rủi ro các tài sản và đòn bẩy tài chính. 
ƒ Cổ tức kỳ vọng vào cuốinăm 20X7 là 3.450 nghìn đồng. 
25. Chuỗi siêu thị mini KF vừa tiến hành một chương trình mở rộng thị trường ở một số thành 
phố nhỏ nhưng có triển vọng. Dự kiến thị trường có khả năng đạt đến điểm bảo hòa trong 
sáu năm. Công ty dự đoán tỷ lệ tăng trưởng sẽ đạt mức 12% trong ba năm đầu và 6% 
trong ba năm tiếp theo, sau đó, họ tỷ lệ tăng trưởng sẽ không thay đổi. Công ty kỳ vọng 
tăng mức cổ tức hằng năm lên 2.000 đồng một cổ phiếu để thích ứng với sự tăng trưởng 
của công ty. Hiện tại, giá cổ phiếu của công ty là 25.000 đồng. Hãy ước tính chi phí vốn 
của dự án. 
26. Công ty MC vừa thành lập chuẩn bị sản xuất một loại sản phẩm mới. Công ty có cấu trúc 
vốn như sau theo giá trị thị trường: 
Vốn vay (triệu đồng) 6.000
Cổ phiếu ưu đãi 2.000
Cổ phần thường (32.000) cổ phiếu 8.000
 16.000
Tỷ suất thuế thu nhập là 28%. Một nghiên cứu về các công ty niêm yết trên thị trường 
chứng khoán cho biết các công ty trong ngành này có tỷ suất sinh lợi cần thiết là 17% (sử 
dụng mô hình định tài sản vốn). Vốn vay của công ty MC hiện có phí tổn 13% và tỷ lệ cổ tức 
cổ phiếu ưu đãi là 12%. Hãy tính phí tổn vốn bình quân.