Bài giảng Tài chính doanh nghiệp I - Chương 5: Lợi suất & Rủi ro - Trần Thị Thái Hà

 TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP I  
Giảng viên: PGS.TS Trần Thị Thái Hà 
Khoa : Tài chính – Ngân hàng 
1 
VNU - UEB 
LỢI SUẤT- RỦI RO 
CHƯƠNG 5 
Lợi nhuận trên một khoản đầu tư 
Lợi nhuận tuyệt đối và mức sinh lời (lợi suất) 
Mức sinh lời = (Lượng tiền nhận được – lượng tiền đầu tư)/Lượng tiền đầu tư. 
Khi các khoản tiền xẩy ra tại những thời điểm khác nhau, phép tính mức sinh lời được tính theo giá trị thời gian của tiền. 
Để nhận định về lợi suất của một khoản đầu tư 
Quy mô của khoản đầu tư 
Định dạng thời gian của các dòng tiền 
Mức sinh lời kỳ vọng (dự tính): thuật ngữ thống kê. 
3 
So sánh lợi suất của hai khoản đầu tư 
Cầu sản phẩm của công ty 
(1) 
Xác suất xẩy ra mỗi mức cầu 
(2) 
SALE.COM 
BASIC FOODS 
Lợi suất tương ứng (3) 
Tích số 
(2)X(3) = (4) 
Lợi suất tương ứng (5) 
Tích số; 
(2) X (5) = (6) 
Mạnh 
Bình thường 
Yếu 
0,3 
0,4 
0,3 
1,0 
100% 
15 
(70) 
30% 
6 
(21) 
E(r)=15% 
20% 
15 
10 
6% 
6 
3 
E(r)= 15% 
Lợi suất dự tính = E(r) = P 1 r 1 + P 2 r 2 + .+ P n r n 
4 
Rủi ro 
So sánh hai khoản đầu tư 
Lợi suất kỳ vọng bằng nhau 
Lợi suất thực tế dao động trong những khoảng khác nhau: từ 20% tới 10% và từ 100% tới – 70% 
Khoảng dao động này nói lên rủi ro của khoản đầu tư. 
Rủi ro: mức độ chắc chắn của việc đạt được mức sinh lời kỳ vọng. 
Rủi ro của một tài sản được xem xét theo hai cách 
Khi tài sản được xem xét biệt lập 
Khi tài sản được nắm giữ trong một danh mục 
5 
Đo rủi ro biệt lập: độ lệch chuẩn 
Phân phối xác suất càng hẹp, mức độ chắc chắn của việc kết quả thực tế sẽ gần với giá trị kỳ vọng càng cao; rủi ro càng thấp. 
Rủi ro biệt lập được đo bằng phương sai và độ lệch chuẩn của các mức lợi suất. 
6 
Ý nghĩa của độ lệch chuẩn 
Trong ví dụ trên: 
σ Sale.com = 65,84% 
σ Basic Foods = 3,87%. 
Lợi suất thực tế sẽ nằm trong khoảng ± 1 σ của lợi suất dự tính. 
Với σ Sale.com = 65,84% 
	 Xác suất 68.26% đạt được lợi suất thực tế 15%±65,84%. 
Lợi suất thực tế :(từ - 50,84% tới 80,84%) 
7 
Sử dụng dữ liệu quá khứ 
Khi chỉ có một mẫu lợi suất trên một thời kỳ xác định trong quá khứ (lợi suất thực tế), ta tính lợi suất bình quân trong n năm, và tính độ lệch chuẩn. 
r t = lợi suất thực tế tại thời kỳ t; r bq = lợi suất bình quân hàng năm trong n năm vừa qua. 
8 
Đo rủi ro biệt lập: hệ số biến thiên 
Nếu phải lựa chọn giữa hai khoản đầu tư : một có lợi suất kỳ vọng cao hơn, một có độ lệch chuẩn thấp hơn? 
Hệ số biến thiên, CV, cho biết mức rủi ro trên một đơn vị lợi nhuận; 
9 
Sợ rủi ro và lợi suất đòi hỏi 
Ví dụ: giả sử bạn tiết kiệm được 100 triệu đồng và có hai cơ hội đầu tư 
Tr.phiếu Kho bạc, lợi suất 5%/năm (5 tr.đồng chắn chắn). 
Cổ phiếu X, sau một năm bạn có thể có 210 tr.đồng hoặc 0 đồng; xác suất 50-50. Lợi nhuận kỳ vọng = (0,5 x 0) + (0,5 x 210) – 100 = 5 triệu đồng, có rủi ro; → E (r) = 5%. 
Nếu bạn chọn phương án tr.ph Kho bạc: bạn là người sợ rủi ro. Các nhà đầu tư được giả định là đều sợ rủi ro. 
Nếu các yếu tố khác không đổi, rủi ro của một chứng khoán càng cao, giá của nó càng thấp và lợi suất đòi hỏi càng cao. 
10 
Giả sử cả hai cổ phiếu, Basic Foods và Sale.com đều có giá 100$/cp và E(r) = 15%, cổ phiếu nào sẽ được ưa thích hơn? 
Cầu tăng, giá Basic Foods tăng lên 150$, lợi suất giảm còn 10%. Cầu giảm, giá Sale.com giảm còn 75$, lợi suất tăng lên 20%. 
20% - 10%= 10% là RP cho việc chấp nhận thêm rủi ro của Sale.com 
	 Kết quả : Trong một thị trường gồm các nhà đầu tư sợ rủi ro, ch.kh nào có rủi ro cao hơn phải có lợi suất kỳ vọng cao hơn; giá của nó phải thấp hơn. 
11 
Rủi ro trong một danh mục đầu tư 
Các tài sản không được nắm giữ biệt lập mà thường được giữ trong một danh mục. Khi đó, lợi suất và rủi ro của danh mục mới là quan trọng. 
Lợi suất kỳ vọng của một danh mục bằng bình quân gia quyền của các lợi suất kỳ vọng của các chứng khoán cấu thành. 
Rủi ro của một danh mục: không theo quy luật trên. 
Phụ thuộc vào tích sai (Covar) và hệ số tương quan giữa lợi suất của hai chứng khoán. 
Hệ số tương quan đo lường xu hướng chuyển động cùng nhau của hai biến số. 
12 
Tích sai và Hệ số tương quan Ví dụ: Cổ phiếu A và cổ phiếu B 
Trạng thái nền kinh tế 
R Ai 
R Bi 
Khủng hoảng 
- 20% 
5% 
Suy thoái 
10% 
20% 
Bình thường 
30% 
-12% 
Bùng nổ 
50% 
9% 
E(R A ) = 17,5%; σ A =25,86% 
E(R B ) = 5,5%; σ B = 11,5% 
9/6/2010 
13 
Lợi suất của hai chứng khoán này chuyển động cùng chiều (cùng tăng, giảm) hay ngược chiều? 
Mức độ theo đó lợi suất của hai tài sản chuyển động cùng nhau , hay là tương quan (correlation) của lợi suất của hai tài sản đó quy định hiệu quả giảm rủi ro của danh mục. 
Thước đo: tích sai và hệ số tương quan 
9/6/2010 
14 
Tích sai cho biết lợi suất của hai chứng khoán có chuyển động cùng hướng hay không. 
Hệ số tương quan cho biết mức độ mạnh hay yếu của sự cùng chuyển động. 
Dấu của hsố tương quan luôn giống như dấu của tích sai 
9/6/2010 
15 
B 
σ P 
E(r P ) 
ρ= –1 
ρ=0 
ρ=0,2 
ρ=+1 
ρ=0,5 
A 
Mức độ giảm rủi ro của danh mục (2 tài sản) phụ thuộc vào hệ số tương quan của lợi suất của hai tài sản đó. 
9/6/2010 
16 
17 
Lnh 
40% 
-10% 
2014 
40% 
-10% 
2014 
40% 
-10% 
2014 
Lnh 
Lnh 
Danh mục W 
Danh mục M 
Danh mục WM 
Năm 
Cổ phiếu w (0,5) 
Cổ phiếu M (0,5) 
Danh mục WM 
2010 
40% 
-10% 
15% 
2011 
-10% 
40% 
15% 
2012 
35% 
-5% 
15% 
2013 
-5% 
35% 
15% 
2014 
15% 
15% 
15% 
Ls bình quân = 15% 15% 15% 
Độ lệch chuẩn = 22,64% 22,64% 0% 
 Hệ số tương quan = -1,00 
18 
Lnh 
Lnh 
Lnh 
Cổ phiếu W 
Cổ phiếu W’ 
Danh mục WW’ 
Năm 
Cổ phiếu w (0,5) 
Cổ phiếu M (0,5) 
Danh mục WM 
2010 
40% 
40% 
40% 
2011 
-10% 
-10% 
-10% 
2012 
35% 
35% 
35% 
2013 
-5% 
-5% 
-5% 
2014 
15% 
15% 
15% 
Ls bình quân = 15% 15% 15% 
Độ lệch chuẩn = 22,64% 22,64% 22,64% 
 Hệ số tương quan = 1,00 
40% 
-10% 
2014 
40% 
-10% 
2014 
40% 
-10% 
2014 
19 
Năm 
Cổ phiếu w (0,5) 
Cổ phiếu M (0,5) 
Danh mục WM 
2010 
40% 
40% 
40% 
2011 
-10% 
15% 
2,5% 
2012 
35% 
-5% 
15% 
2013 
-5% 
-10% 
-7,5% 
2014 
15% 
35% 
25% 
Ls bình quân = 15% 15% 15% 
Độ lệch chuẩn = 22,64% 22,64% 18,62% 
 Hệ số tương quan = 0,35 
Lnh 
40% 
-10% 
2014 
40% 
-10% 
2014 
40% 
-10% 
2014 
Lnh 
Lnh 
Cổ phiếu W 
Cổ phiếu Y 
Danh mục WY 
Đa dạng hóa và rủi ro của danh mục 
Bổ sung thêm tài sản vào danh mục: 
Tính biến động của lợi suất của danh mục giảm dần. 
Không loại bỏ hết được rủi ro, ngay cả với một lượng cổ phiếu khá lớn. Phần còn lại là rủi ro thị trường. 
Với một danh mục đa dạng hóa, rủi ro biệt lập của từng tài sản không còn quan trọng. Tài sản đó đóng góp vào rủi ro hệ thống (thị trường) của danh mục là bao nhiêu là điều được nhà đầu tư quan tâm. 
20 
Tổng rủi ro 
 Độ lệch chuẩn của lợi nhuận danh mục 
σ 
Rủi ro hệ thống 
(Rủi ro thị trường) 
Rủi ro phi hệ thống 
Số lượng chứng khoán nắm giữ 
9/6/2010 
21 
H ai nguồn của rủi ro 
Các sự kiện mang tính vĩ mô 
Tác động đồng loạt và cùng chiều 
Tạo thành rủi ro hệ thống (rủi ro thị trường), không xóa bỏ được bằng đa dạng hóa đầu tư. 
Các sự kiện cá biệt 
Chỉ liên quan tới một công ty, hoặc một ngành hẹp, mang tính ngẫu nhiên. 
Rủi ro cá biệt, có thể loại bỏ bằng đa dạng hóa. 
Có phải đa dạng hóa luôn loại bỏ được rủi ro? 
Tùy thuộc vào mức độ biến động cùng nhau của lợi suất của các chứng khoán trong danh mục. 
9/6/2010 
22 
Đo lường rủi ro hệ thống 
Vì đa dạng hóa có thể loại bỏ hoàn toàn rủi ro phi hệ thống, nên chỉ còn phần rủi ro hệ thống là đáng quan tâm. 
Một nhà đầu tư đa dạng hóa cần biết rủi ro còn lại trong danh mục là bao nhiêu và mỗi chứng khoán riêng lẻ sẽ mang bao nhiêu rủi ro (hệ thống) vào trong danh mục. 
Cần thiết phải đo rủi ro hệ thống và xác định mối quan hệ giữa rủi ro hệ thống với mức lợi suất đòi hỏi. 
23 
Đóng góp vào rủi ro thị trường: Beta 
Tổng rủi ro của một chứng khoán gồm hai bộ phận 
Phần có thể loại bỏ nhờ đa dạng hóa 
Phần không loại bỏ được sẽ đóng góp vào rủi ro của một danh mục đa dạng hóa, được gọi là rủi ro hệ thống, hay rủi ro thị trường. Danh mục đa dạng hóa được gọi là danh mục thị trường 
Đo rủi ro hệ thống bằng hệ số beta 
9/6/2010 
24 
Beta của cổ phiếu riêng lẻ 
Xu hướng một cổ phiếu tăng, giảm với thị trường được phản ánh trong beta của nó. 
Cổ phiếu có rủi ro trung bình: beta = 1, rủi ro bằng thị trường. Beta của thị trường = 1,0. 
Beta = 0,5? Beta = 2,0? 
Beta < 0? 
25 
Beta của danh mục 
Tổng rủi ro của danh mục (độ lệch chuẩn) không có mối quan hệ đơn giản với độ lệch chuẩn của các tài sản trong danh mục. 
Beta của DM bằng bình quân của các beta của tài sản trong danh mục. 
11/29/2021 
26 
Chứng khoán 
Khối lượng đầu tư 
Lợi suất dự tính 
Beta 
A 
1000$ 
8% 
0,8 
B 
2000$ 
12 
0,95 
C 
3000 
15 
1,10 
D 
4000$ 
18 
1,40 
Beta và mức bù rủi ro 
Xem xét danh mục P gồm: 
Cổ phiếu A với E(R A )= 16% và β A = 1,6; 25% DM được đầu tư vào A. 
Một tài sản phi rủi ro, r f = 4%. 
E(R P ) = 0,25 x E(R A ) + (1 – 0,25) x r f 
	= 0,25 x 16% + 0,75 x 4% 
β P = 0,25 x β A + (1 + 0,25) x 0 
	 = 0,25 x 1,6 = 0,4 
11/29/2021 
27 
Với nhiều tỷ lệ của hai tài sản, ta tính được các giá trị của E(R P ) và β P ; thể hiện trên đồ thị, các danh mục này nằm trên một đường thẳng, độ dốc S A = phần bù rủi ro của A 
	Tài sản A có phần bù rủi ro 7,5% trên một “đơn vị” rủi ro hệ thống. 
	7,5% = phần thưởng trên rủi ro 
11/29/2021 
28 
Lợi suất dự tính của danh mục E(R P ) 
r f = 4% 
1,6 = β A 
E(R A ) = 16% 
Tài sản A 
= 7,5% 
Beta của danh mục ( β P ) 
E(R A ) - r f 
β A 
11/29/2021 
29 
Lập luận cơ bản 
Xét tiếp tài sản B, E(R B )= 12% và β B = 1,2. 
 Giữa A và B, tài sản nào tốt hơn? 
Thực hiện giống như đối với A, các danh mục gồm B và tài sản phi rủi ro (với mọi tỷ lệ) đều nằm trên một đường thẳng. Phần thưởng trên rủi ro của B: 6,67%. 
11/29/2021 
30 
Lợi suất dự tính của danh mục E(R P ) 
1,2 = β B 
r f = 4% 
E(R B ) = 12% 
E(R A ) = 16% 
Tài sản B 
= 6,67% 
Beta của danh mục ( β P ) 
E(R B ) - r f 
β B 
11/29/2021 
31 
Lợi suất dự tính của danh mục E(R P ) 
1,2 = β B 
r f = 4% 
E(R B ) = 12% 
1,6 = β A 
E(R A ) = 16% 
Tài sản A 
Tài sản B 
= 6,67% 
= 7,5% 
Beta của danh mục ( β P ) 
11/29/2021 
32 
Phần thưởng trên rủi ro,S 
Hệ số phần thưởng trên rủi ro (độ dốc) 
	S B = 6,67% < S A = 7,5% 
→ Các nhà đầu tư sẽ từ bỏ B để đổ xô tới A. Giá của tài sản A sẽ tăng, giá của tài sản B sẽ giảm, → E(R A ) sẽ giảm, E(R B ) sẽ tăng. 
Mở rộng cho nhiều tài sản, kết luận rút ra là: 
	Trên một thị trường tài chính cạnh tranh, hệ số phần thưởng trên rủi ro phải như nhau cho mọi tài sản. 
→ Ở trạng thái cân bằng của thị trường, tất cả các tài sản đều phải nằm trên một đường thẳng . 
11/29/2021 
33 
Lợi suất dự tính E(R i ) 
 β B 
r f 
E(R A ) 
β C 
E(R B ) 
Beta của tài sản ( β i ) 
β A 
E(R C ) 
β D 
E(R D ) 
C 
D 
B 
A 
LỢI SUẤT DỰ TÍNH VÀ RỦI RO HỆ THỐNG 
11/29/2021 
34 
SML: đường thị trường chứng khoán 
Là đường thẳng thể hiện mối quan hệ giữa rủi ro hệ thống và lợi suất dự tính trên thị trường tài chính. 
DM bao gồm tất cả các tài sản trên thị trường: DM thị trường → phải nằm trên SML và có rủi ro hệ thống trung bình, β M = 1,0. 
	(E(R M ) – r f ) = Mức bù rủi ro của DMTT 
Một tài sản i bất kỳ phải nằm trên SML, do đó 
11/29/2021 
35 
SML và chi phí của vốn 
SML cho biết phần thưởng dành cho việc chịu đựng rủi ro trên các thị trường tài chính. 
Tỷ lệ chiết khấu phù hợp là bao nhiêu? 
Lợi suất kỳ vọng được chào trên thị trường tài chính cho các khoản đầu tư có cùng mức rủi ro hệ thống. 
Tỷ lệ chiết khấu phù hợp trên một dự án mới là lợi suất kỳ vọng tối thiểu trên một khoản đầu tư = chi phí của vốn = lợi suất đòi hỏi. 
11/29/2021 
36 
Mô hình định giá tài sản vốn - CAPM 
Các giả định 
Thị trường cạnh tranh hoàn hảo 
Không có chi phí giao dịch và thuế 
Các nhà đầu tư: giống nhau về thông tin, thời gian đầu tư, phương pháp, quan điểm. Sử dụng các danh mục trên đường giới hạn hiệu quả. 
Tài sản: giao dịch đại chúng (cổ phiếu, trái phiếu); vay và cho vay phi rủi ro. 
11/29/2021 
37 
Mức bù rủi ro của một chứng khoán (danh mục) riêng lẻ tỷ lệ thuận với RP của danh mục thị trường M và với hệ số beta của chứng khoán đó. 
Lợi suất kỳ vọng trên một tài sản hoặc DM tài sản 
Đây là nội dung chủ yếu của CAPM, thể hiện mối quan hệ giữa rủi ro hệ thống và lợi suất kỳ vọng 
11/29/2021 
38