Bài giảng Thẩm định đầu tư công - Bài 10: Chi phí vốn kinh tế - Nguyễn Xuân Thành

Bài 10: Chi phí vốn kinh tế 
Thẩm định Đầu tư Công 
Học kỳ Hè 
2016 
Giảng viên: Nguyễn Xuân Thành 
Chi phí vốn kinh tế 
Economic Cost of Capital (ECOC) 
Trong thẩm định dự án về mặt kinh tế, chi phí vốn 
kinh tế là thông số được sử dụng làm suất chiết khấu 
để tính giá trị hiện tại ròng của ngân lưu kinh tế ròng 
dự án. 
Về mặt lý thuyết: 
 Chi phí vốn kinh tế phản ánh chi phí cơ hội của vốn đầu tư 
trên quan điểm của cả nền kinh tế. 
Quy tắc theo lối kinh nghiệm: 
 Chi phí vốn kinh tế theo giá thực được sử dụng là mức 
10%. 
 Các dự án đầu tư công thường được thẩm định kinh tế với 
chi phí vốn nằm trong khoảng 8-12%. 
Chi phí vốn kinh tế sử dụng trong thẩm định 
kinh tế (theo giá thực) 
Dự án Năm CQ thẩm định ECOC 
Dự án vệ sinh môi trường TP.HCM (Nhiêu Lộc – Thị Nghè) 2001 WB 12% 
Dự án điện Phú Mỹ 2.2 2002 WB 10% 
Dự án cấp nước đô thị 2004 WB 12% 
Dự án đường cao tốc Long Thành – Dầu Giây 2008 ADB 12% 
Dự án đường cao tốc Bến Lức – Long Thành 2010 ADB 12% 
Dự án đường sắt cao tốc Bắc – Nam 2010 ĐSVN 12% 
Dự án đường cao tốc Đà Nẵng – Quảng Ngãi 2011 WB 11% 
Dự án hiệu quả truyền tải điện 2014 WB 10% 
Dự án chuyển đổi Nông nghiệp bền vững 2015 WB 12% 
Dự án phát triển giao thông xanh TP.HCM 2015 WB 12% 
Dự án Metro số 3, Hà Nội 2015 ADB 12% 
Dự án vững mạnh khí hậu tích hợp, sinh kế bền vững ĐBSCL 2016 WB 9% 
I0=S0 
rM0 
Đầu tư và tiết kiệm 
Suất sinh lợi 
Tiết kiệm trước thuế 
Tiết kiệm sau thuế 
Đầu tư sau thuế 
Đầu tư trước thuế 
I1 S1 
Đầu tư sau thuế khi có dự án 
C 
E 
F 
D 
A 
B 
rM1 
rS0 
rS1 
rI0 
rI1 
Đồ thị minh họa chi phí vốn kinh tế (ECOC) 
Công thức chi phí vốn kinh tế 
Chi phí vốn kinh tế bằng bình quân trọng số của suất sinh lợi từ 
tiết kiệm (sau thuế) và suất sinh lợi từ đầu tư (trước thuế), với 
trọng số của tiết kiệm và đầu tư phụ thuộc vào lượng tiết 
kiệm/đầu tư và độ co giãn của tiết kiệm/đầu tư: 
 ECOC = wSrS + wIrI 
 với wS = SS/(SS – II) và wI = -II/(SS – II) 
Điều chỉnh cho thuế: 
 rS = rM(1 – tS) 
 rI = rM/(1 – tI) 
Tiết kiệm cũng như đầu tư đến từ các nguồn khác nhau với suất 
sinh lợi, thuế suất, tỷ trọng và độ co giãn khác nhau: 
 rS = wS1r
S
1 + w
S
2r
S
2 +  + w
S
nr
S
n 
 rI = wI1r
I
1 + w
I
2r
I
2 +  + w
I
mr
I
m 
Nguồn tiết kiệm và đầu tư 
Tiết kiệm: 
 Hộ gia đình 
 Doanh nghiệp 
 Nhà nước 
 Nước ngoài 
Đầu tư: 
 Hộ gia đình 
 Doanh nghiệp 
 Nhà nước 
Do tiết kiệm và đầu tư của nhà nước không thay đổi 
theo lãi suất nên độ co giãn của tiết kiệm nhà nước 
và độ co giãn của đầu tư nhà nước bằng không. 
 Suất sinh lợi tiết kiệm và suất sinh lợi đầu tư nhà nước 
không ảnh hưởng đến chi phí vốn kinh tế 
Tiết kiệm của hộ gia đình 
Hộ gia đình tiết kiệm dưới hình thức gửi tiết kiệm 
ngân hàng. 
Hiện tại, lãi tiền gửi tiết kiệm được miễn thuế thu 
nhập cá nhân. 
Lãi suất tiền gửi tiết kiệm ở Việt Nam: 
Năm 2005 2006 2007 
Lãi suất kỳ hạn 12 tháng 8,25% 10,45% 9,66% 
Lạm phát Việt Nam 8,19% 7,27% 8,24% 
Suất sinh lợi thực 0,06% 2,96% 1,31% 
Nguồn: Nguyễn Phi Hùng, Ước tính Chi phí vốn Kinh tế ở Việt Nam, Luật văn MPP, T6/2010 
Tiết kiệm của doanh nghiệp 
Tiết kiệm của doanh nghiệp là lợi nhuận sau khi trả 
lãi vay, tức là lợi nhuận từ vốn chủ sở hữu. 
 Suất sinh lợi tiết kiệm của doanh nghiệp là suất sinh lợi 
trên vốn chủ sở hữu (ROE) 
 Doanh nghiệp đóng thuế thu nhập doanh nghiệp với thuế 
suất trên lợi nhuận sau lãi vay. 
ROE ở Việt Nam: 
Năm 2005 2006 2007 
Suất sinh lợi danh nghĩa, trước thuế (ROE) 21,06% 21,37% 18,41% 
Lạm phát Việt Nam 8,19% 7,27% 8,24% 
Suất sinh lợi thực, sau thuế 11,89% 13,15% 9,39% 
Nguồn: Nguyễn Phi Hùng, Ước tính Chi phí vốn Kinh tế ở Việt Nam, Luật văn MPP, T6/2010 
Tiết kiệm nước ngoài 
Vốn nước ngoài chảy vào (dùng để đầu tư SX-KD trong nước) 
gồm hai nguồn: 
 Đầu tư trước tiếp (FDI) 
 Vay nước ngoài 
Suất sinh lợi tiết kiệm từ nguồn FDI bằng chi phí vốn phi rủi ro 
trên thị trường Hoa Kỳ cộng mức bù rủi ro quốc gia và cộng 
mức bù rủi ro vốn chủ sở hữu. 
Suất sinh lợi từ vay nước ngoài bằng lãi suất vay nợ hiệu chỉnh 
cho các khoản vay không thay đổi theo lãi suất. 
Năm 2005 2006 2007 
Suất sinh lợi từ FDI, giá trị thực 6,32% 5,16% 6,28% 
Suất sinh lợi vay nước ngoài, giá trị thực 4,70% 4,07% 4,93% 
Trọng số FDI 39.4% 45.6% 53.6% 
Trọng số vay nước ngoài 60.6% 54.4% 46.4% 
Suất sinh lợi từ nguồn tiết kiệm nước ngoài, thực 5,34% 4,56% 5,65% 
Nguồn: Nguyễn Phi Hùng, Ước tính Chi phí vốn Kinh tế ở Việt Nam, Luật văn MPP, T6/2010 
Đầu tư của hộ gia đình 
Chi phí vốn đầu tư của hộ gia đình bằng lãi suất vay 
ngân hàng của hộ gia đình 
Năm 2005 2006 2007 
Lãi suất vay nợ của hộ gia đình 14,45% 16,65% 15,86% 
Lãi suất vay nợ hộ gia đình, điều chỉnh thuế 16.80% 19.36% 18.44% 
Lạm phát trong nước 8,19% 7,27% 8,24% 
Suất sinh lợi đầu tư hộ gia đình, thực 7,96% 11,27% 9,42% 
Nguồn: Nguyễn Phi Hùng, Ước tính Chi phí vốn Kinh tế ở Việt Nam, Luật văn MPP, T6/2010 
Đầu tư của doanh nghiệp 
Chi phí vốn đầu tư của doanh nghiệp bằng lãi suất 
vay ngân hàng của doanh nghiệp 
Năm 2005 2006 2007 
Lãi suất vay nợ của doanh nghiệp 12,45% 14,65% 13,86% 
Lãi suất vay nợ của DN, điều chỉnh thuế 17.21% 20.25% 19.15% 
Lạm phát trong nước 8,19% 7,27% 8,24% 
Suất sinh lợi đầu tư doanh nghiệp, thực 8,33% 12,09% 10,08% 
Nguồn: Nguyễn Phi Hùng, Ước tính Chi phí vốn Kinh tế ở Việt Nam, Luật văn MPP, T6/2010 
Tỷ trọng 
các nguồn tiết kiệm và các nguồn đầu tư 
Năm 2005 2006 2007 
Tỷ trọng tiết kiệm 
Tiết kiệm hộ gia đình 25,67% 28,61% 28,51% 
Tiết kiệm doanh nghiệp 31,54% 31,25% 20,83% 
Tiết kiệm Chính phủ 4,89% 4,81% 4,39% 
Vốn nước ngoài 37,90% 35,34% 46,27% 
Tỷ trọng đầu tư 
Đầu tư hộ gia đình 10,71% 13,94% 12,50% 
Đầu tư doanh nghiệp 54,50% 56,25% 61,18% 
Đầu tư Chính phủ 34,79% 29,81% 26,32% 
Nguồn: Nguyễn Phi Hùng, Ước tính Chi phí vốn Kinh tế ở Việt Nam, Luật văn MPP, T6/2010 
Chi phí vốn kinh tế năm 2005 
 Khu vực 
Tỷ trọng 
(%) 
Suất sinh lợi 
thực (%) 
Độ co 
giãn 
Wi (%) Suất sinh lợi 
gia quyền 
(%) 
1 6 7 8 9 
Khu vực tiết kiệm 
Hộ gia đình 25,67 0,06 0,5 7,6 0,00 
Doanh nghiệp 31,54 11,89 0,5 9,3 1,11 
Chính phủ 4,89 0,0 0,0 0,00 
Nước ngoài 37,90 5,34 2,0 44,7 2,39 
Khu vực đầu tư 
Hộ gia đình 10,71 7,96 -1 6,3 0,50 
Doanh nghiệp 54,50 8,33 -1 32,1 2,68 
Chính phủ 34,79 0,0 0,0 0,00 
Chi phí cơ hội của vốn 6,68 
Nguồn: Nguyễn Phi Hùng, Ước tính Chi phí vốn Kinh tế ở Việt Nam, Luật văn MPP, T6/2010 
Chi phí vốn kinh tế năm 2006 
Nguồn: Nguyễn Phi Hùng, Ước tính Chi phí vốn Kinh tế ở Việt Nam, Luật văn MPP, T6/2010 
 Khu vực 
Tỷ trọng 
(%) 
Suất sinh lợi 
thực (%) 
Độ co 
giãn 
Wi (%) Suất sinh lợi 
gia quyền 
(%) 
1 6 7 8 9 
Khu vực tiết kiệm 
Hộ gia đình 28,61 2,96 0,5 8,4 0,25 
Doanh nghiệp 31,25 13,15 0,5 9,1 1,20 
Chính phủ 4,81 0,0 0,0 0,00 
Nước ngoài 35,34 4,56 2,0 41,4 1,89 
Khu vực đầu tư 
Hộ gia đình 13,94 11,27 -1 8,2 0,92 
Doanh nghiệp 56,25 12,09 -1 32,9 3,98 
Chính phủ 29,81 0,0 0,0 0,00 
Chi phí cơ hội của vốn 8,24 
Chi phí vốn kinh tế năm 2007 
Nguồn: Nguyễn Phi Hùng, Ước tính Chi phí vốn Kinh tế ở Việt Nam, Luật văn MPP, T6/2010 
 Khu vực 
Tỷ trọng 
(%) 
Suất sinh lợi 
thực (%) 
Độ co 
giãn 
Wi (%) Suất sinh lợi 
gia quyền 
(%) 
1 6 7 8 9 
Khu vực tiết kiệm 
Hộ gia đình 28,51 1,31 0,5 7,5 0,10 
Doanh nghiệp 20,83 9,39 0,5 5,5 0,51 
Chính phủ 4,39 0,0 0,0 0,0 
Nước ngoài 46,27 5,65 2,0 48,5 2,74 
Khu vực đầu tư 
Hộ gia đình 12,50 9,42 -1 6,5 0,62 
Doanh nghiệp 61,18 10,08 -1 32,1 3,23 
Chính phủ 26,32 0,0 0,0 0,0 
Chi phí cơ hội của vốn 7,20