Bài giảng Phân tích tài chính - Chương 3: Tổng quan về hệ thống tài chính

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright 
Phân tích tài chính 
Bài đọc 
Kinh tế học về tiền tệ, ngân hàng và - 4st ed. 
Ch.3: Tổng quan về hệ thống tài chính 
Frederic S. Mishkin 1 Dịch: NXB Khoa học & Kỹ thuật 
 Hiệu đính: Xuân Thành 
CHƯƠNG 3 
TỔNG QUAN VỀ HỆ THỐNG TÀI CHÍNH 
LỜI DẪN 
Inez, nhà phát minh đã thiết kế một rô-bốt giá rẻ, rô-bốt này lau nhà (ngay cả lau cửa sổ), xếp vải 
và rửa ô-tô, nhưng bà ta không có vốn để đưa phát minh kỳ diệu của mình vào sản xuất. Walter, 
người góa vợ có nhiều món tiết kiệm do ông ta và vợ đã tích lũy trong nhiều năm. Nếu chúng ta 
có thể ghép Inez và Walter với nhau để Walter có thể cung cấp vốn cho Inez, rồi sau đó rô-bốt 
của Inez sẽ ra đời và nền kinh tế sẽ tốt lên : chúng ta sẽ có những ngôi nhà được lau chùi, những 
xe hơi bóng loáng và nhiều vải đẹp. 
Thị trường tài chính (thị trường trái phiếu và cổ phiếu) và những tổ chức trung gian tài chính 
ngân hàng, công ty bảo hiểm, quỹ lương hưu) có chức năng cơ bản là ghép những người như 
Inez và Walter lại với nhau bằng cách chuyển vốn từ những người có dư vốn (Walter) tới những 
người thiếu vốn (Inez). Một cách thực tế hơn, khi IBM phát minh ra một máy tính tốt hơn, hãng 
có thể cần vốn để đưa nó ra thị trường, hoặc một chính phủ địa phương có thể cần vốn để xây 
một con đường hay một trường học. Các thị trường tài chính và những tổ chức trung gian tài 
chính hoạt đông tốt là rất cần thiết để cải thiện đời sống kinh tế của chúng ta và đấy là cốt lõi cho 
sức mạnh kinh tế của chúng ta. 
Để nghiên cứu những tác dụng của thị trường tài chính và tổ chức trung gian tài chính đối với 
nền kinh tế, trước hết chúng ta phải có được một sự hiểu biết về cấu trúc tổng thể và hoạt động 
của những đối tượng vừa nêu. Ở chương này, chương mở đầu để đi tới vấn đề về những người 
trung gian tài chính và những công cụ tài chính chủ yếu được mua bán trong thị trường tài chính. 
Ngoài ra, chúng ta sẽ bắt đầu nghiên cứu kỹ xem họ được điều hành như thế nào và vì sao lại 
như vậy. 
Chương này được dự tính mang lại một cái nhìn chung mở đầu cho những nghiên cứu đầy cuốn 
hút về thị trường tài chính và những tổ chức tài chính. Chúng ta sẽ quay lại nghiên cứu chi tiết 
hơn về việc điều hành, cấu trúc và những thay đổi của thị trường tài chính từ Chương 8 tới 
Chương 13. 
CHỨC NĂNG CỦA THỊ TRƯỜNG TÀI CHÍNH 
Thị trường tài chính thực hiện chức năng kinh tế nòng cốt trong việc dẫn vốn từ những người đã 
để giành nhiều vốn, vì họ chi tiêu nhiều hơn thu nhập của họ. Chức năng này được trình bày ở 
dạng sơ đồ trên Hình 3.1. Những người đã tiết kiệm và đang cho vay vốn, người cho vay/người 
tiết kiệm, ở bên trái, và những người phải vay vốn để tài trợ chi tiêu của họ, người vay/người chi 
tiêu ở bên phải. Những người cho vay/người tiết kiệm chủ yếu là những hộ gia đình, các hãng 
kinh doanh và chính phủ (đặc biệt chính quyền bang và chính quyền địa phương) cũng như 
những người nước ngoài và các chính phủ của họ đôi khi cũng thấy bản thân họ thừa vốn và như 
vậy đưa chúng ra cho vay. Những người vay/người chi tiêu quan trọng nhất là các doanh nghiệp 
kinh doanh và chính phủ, nhưng các gia đình và người nước ngoài cũng vay để tài trợ cho việc 
Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright 
Phân tích tài chính 
Bài đọc 
Kinh tế học về tiền tệ, ngân hàng và - 4st ed. 
Ch.3: Tổng quan về hệ thống tài chính 
Frederic S. Mishkin 2 Dịch: NXB Khoa học & Kỹ thuật 
 Hiệu đính: Xuân Thành 
mua xe hơi, đồ đạc và nhà cửa. Các mũi tên cho thấy rằng dòng vốn từ những người cho 
vay/người tiết kiệm đi tới những người vay/người chi tiêu qua hai con đường. 
Hình 3.1. Những dòng vốn đi qua hệ thống tài chính 
Trong tài chính trực tiếp (con đường ở phía dưới đáy Hình 3.1) những người đi vay vốn trực tiếp 
từ người cho vay trong các thị trường tài chính bằng cách bán cho họ những chứng khoán (cũng 
còn gọi những công cụ tài chính – financial instruments), những chứng khoán này là những trái 
quyền (quyền được hưởng) đối với thu nhập hoặc tài sản trong tương lai của người vay. Trong 
khi chứng khoán là tài sản có đối với người mua, thì chúng lại là tài sản nợ (một khoản nợ hay 
giấy nợ) đối với những người hay tổ chức phát hành. Ví dụ, nếu General Motors cần vay vốn để 
tài trợ cho một nhà máy mới nhằm sản xuất loại xe hơi mới, hãng có thể phải vay vốn của người 
tiết kiệm bằng cách bán cho người này một trái phiếu, tức là một chứng khoán trong đó công ty 
có lời hứa thanh toán một cách định kỳ trong một khoảng thời gian nhất định. 
 Vì sao việc dẫn vốn như thế này từ người tiết kiệm đến người chi tiêu lại quan trọng đến 
như vậy đối với nền kinh tế? Câu trả lời là những người có khoản tiết kiệm thường thường không 
phải cũng là người sẵn có cơ hội đầu tư sinh lợi. Trước hết chúng ta hãy suy nghĩ vấn đề này ở 
mức độ cá nhân. Giả sử bạn để dành được 1000 đô-la năm nay, nhưng không có thể vay và cho 
vay bởi vì không có thị trường tài chính. Nếu bạn không có cơ hội đầu tư để qua đó bạn có thể 
thu nhập nhờ món tiết kiệm này, bạn chỉ còn cách giữ nguyên 1000 đô-la và không có lãi. Mặt 
khác, Carl, người thợ mộc có cách dùng sinh lợi cho món 1000 đô-la của bạn: anh ta có thể dùng 
nó để mua một dụng cụ mới giúp anh ta rút ngắn thời gian mà anh ta cần để xây một ngôi nhà, 
nhờ vậy kiếm thêm được 200 đô-la mỗi năm. Nếu bạn có thể tiếp xúc được với Carl, rồi cho anh 
ta vay 1000 đô-la của bạn với một chi phí thuê tiền (tiền lãi) 100 đô-la mỗi năm thì cả hai bạn sẽ 
khá hơn. Bạn có thể kiếm được 100 đô-la/năm đối với 1000 đô-la của bạn thay cho việc bạn 
không nhận được đồng nào, trong khi Carl sẽ kiếm thêm được 100 đô-la/năm (món 200 đô-la 
kiếm thêm mỗi năm trừ 100 đô-la tiền thuê vốn). 
Những người cho vay 
(Người tiết kiệm) 
1. Gia đình 
2. Doanh nghiệp 
3. Chính phủ 
4. Người nước ngoài 
Các thị 
trường tài 
chính 
Những người vay 
(Người chi tiêu) 
1. Doanh nghiệp 
2. Chính phủ 
3. Gia đình 
4. Người nước ngoài 
Vốn Vốn 
Tổ chức 
trung gian 
tài chính 
Vốn 
Vốn 
Vốn 
TÀI CHÍNH TRỰC TIẾP 
TÀI CHÍNH GIÁN TIẾP 
Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright 
Phân tích tài chính 
Bài đọc 
Kinh tế học về tiền tệ, ngân hàng và - 4st ed. 
Ch.3: Tổng quan về hệ thống tài chính 
Frederic S. Mishkin 3 Dịch: NXB Khoa học & Kỹ thuật 
 Hiệu đính: Xuân Thành 
 Nếu không có thị trường tài chính, bạn và Carl có thể chẳng bao giờ gặp nhau. Không có 
thị trường tài chính, sẽ có khó khăn trong việc chuyển vốn từ người không có cơ hội đầu tư tới 
người có; cả hai sẽ tồi tệ hơn. 
 Sự tồn tại của thị trường tài chính cũng là điều có lợi ngay cả khi một người vay cho một 
mục đích khác chứ không phải để tăng năng suất trong một doanh nghiệp. Ví dụ, gần đây bạn đã 
lập gia đình, có một việc làm tốt và muốn mua một ngôi nhà. Bạn có đồng lương khá, nhưng do 
bạn mới bắt đầu đi làm, bạn còn chưa dành dụm được nhiều. Qua thời gian dài bạn sẽ có thể tiết 
kiệm đủ để mua ngôi nhà mà bạn mơ ước, nhưng lúc đó bạn già rồi, tóc bị hoa râm và sẽ không 
còn có được niềm vui trọn vẹn với ngôi nhà. Không có thị trường tài chính, bạn bị bối rối: bạn 
không thể mua ngôi nhà và sẽ tiếp tục sống trong căn hộ nhỏ bé của bạn. 
 Nếu một thị trường tài chính được thiết lập sao cho những người đã để giành được những 
món tiết kiệm có thể cho bạn vay tiền để mua nhà, bạn sẽ vui lòng trả họ một khoản lãi để sở hữu 
ngôi nhà trong khi bạn hãy còn đủ trẻ để thích thú với ngôi nhà. Như thế, khi bạn đã tiết kiệm đủ 
vốn, bạn sẽ thanh toán trả món vay của bạn. Toàn bộ kết quả là bạn sẽ khá lên cũng như những 
người đã cho bạn vay tiền. Nay họ nhận được một khoản lãi, trái lại họ sẽ không có nếu thị 
trường tài chính không tồn tại. 
 Bây giờ, chúng ta có thể thấy vì sao thị trường tài chính có một chức năng quan trọng đến 
thế trong nền kinh tế. Nó cho phép vốn chuyển từ những người không có cơ hội đầu tư sinh lợi 
tới những người có những cơ hội như thế. Làm việc này, thị trường tài chính đã giúp nâng cao 
năng suất và hiệu quả của toàn bộ nền kinh tế. Nó cũng trực tiếp cải thiện mức sống của người 
tiêu dùng bằng cách giúp họ chọn thời điểm cho việc mua sắm của họ tốt hơn. Nó cung cấp vốn 
cho những người trẻ tuổi mua cái họ cần và có thể cuối cùng có đủ khả năng thanh toán trả mà 
không buộc họ phải chờ cho đến khi họ tiết kiệm đủ món tiền để mua. Thị trường tài chính lúc 
đang hoạt động hữu hiệu sẽ cải thiện đời sống kinh tế của mỗi người trong xã hội. 
CẤU TRÚC CỦA THỊ TRƯỜNG TÀI CHÍNH 
 Đến đây chúng ta đã hiểu chức năng của thị trường tài chính, chúng ta sẽ nghiên cứu sâu 
hơn cấu trúc của nó. Tiếp theo là một vài phân loại khác nhau, mỗi phân loại minh họa những 
đặc điểm cốt lõi của thị trường này. 
Thị trường nợ và thị trường vốn cổ phần 
Có hai cách để một doanh nghiệp hay một cá nhân có thể vay vốn trong một thị trường tài chính. 
Phương pháp chung nhất là đưa ra một công cụ vay nợ, ví dụ một trái khoán hay một món vay 
thế chấp, chúng là sự thỏa thuận có tính chất hợp đồng, trong đó người vay thanh toán cho người 
giữ công cụ một khoản tiền cố định trong những khoảng thời gian đều đặn (thanh toán lãi) cho 
tới một thời điểm qui định trước (ngày đáo hạn) là lúc đợt thanh toán cuối cùng được thực hiện. 
Kỳ hạn của một công cụ nợ là thời gian tính tới ngày kết thúc của công cụ. Một công cụ vay nợ 
là ngắn hạn nếu kỳ hạn thanh toán của nó là 1 năm hay ít hơn và là dài hạn nếu kỳ hạn thanh 
toán của nó là 10 năm hoặc lâu hơn. Công cụ vay nợ có kỳ hạn thanh toán giữa 1 và 10 năm 
được gọi là trung hạn. 
 Phương pháp thứ hai để vay vốn là phát hành những cổ phần ví dụ như cổ phiếu thường. 
Chúng là những quyền được đòi chia phần trong thu nhập ròng (sau khi trừ chi phí và thuế) và tài 
sản của một hãng kinh doanh. Nếu bạn sở hữu một cổ phần trong một công ty đã phát hành 1 
Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright 
Phân tích tài chính 
Bài đọc 
Kinh tế học về tiền tệ, ngân hàng và - 4st ed. 
Ch.3: Tổng quan về hệ thống tài chính 
Frederic S. Mishkin 4 Dịch: NXB Khoa học & Kỹ thuật 
 Hiệu đính: Xuân Thành 
triệu cổ phần, thì bạn được quyền có 1 phần triệu của thu nhập ròng của công ty và 1 phần triệu 
tài sản của công ty. Cổ đông thường được thanh toán định kỳ (lãi cổ phần) và những cổ phần 
vốn đó được coi là những chứng khoán dài hạn vì chúng không có ngày đáo hạn. 
 Điều bất tiện chính của việc sở hữu những cổ phần vốn của một công ty khác với cho 
công ty vay một món nợ là ở chỗ một cổ đông là một người có quyền đòi hưởng sau cùng, tức là 
công ty phải thanh toán cho tất cả những chủ nợ trước khi thanh toán cho những cổ đông của 
công ty. Lợi ích của việc giữ các cổ phần vốn là ở chỗ cổ đông được hưởng lợi trực tiếp do lợi 
nhuận và hoặc giá trị tài sản của công ty tăng lên vì các cổ phần vốn ban quyền chủ sở hữu cho 
những cổ đông. Những chủ nợ sẽ không chia phần các món lợi nhuận này vì các khoản thanh 
toán tiền của họ đã cố định. Chúng ta sẽ xem xét những thuận lợi và trở ngại của công cụ vay nợ 
so với công cụ cổ phần vốn một cách chi tiết hơn khi chúng ta tới Chương 8, chương này cung 
cấp một phân tích kinh tế về cấu trúc tài chính. 
 Tổng giá trị của cổ phần ở Mỹ nói chung dao động giữa một ngàn và năm ngàn tỉ đô-la 
trong 20 năm qua, tùy theo giá cổ phần. Mặc dù một người trung lưu chú ý nhiều đến thị trường 
cổ phiếu hơn là bất kỳ thị trường tài chính nào khác, tầm cỡ của thị trường vay nợ vượt xa tầm 
cỡ thị trường cổ phiếu : Giá trị của các công cụ nợ (11,1 ngàn tỉ đô-la vào cuối năm 1990) cao 
gấp hơn 2 lần so với giá trị của cổ phần vốn (4,2 ngàn tỉ đô-la vào cuối năm 1990). 
Thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp 
Thị trường sơ cấp là một thị trường tài chính trong đó những phát hành mới của một chứng 
khoán như một trái phiếu hoặc một cổ phiếu được người vay vốn (ví dụ như một công ty hay 
chính phủ) bán cho người đầu tiên mua nó. Thị trường thứ cấp là thị trường tài chính trong đó 
những chứng khoán đã được phát hành từ trước (nghĩa là đã qua mua bán) có thể được bán lại. 
 Thị trường sơ cấp của chứng khoán là loại thị trường mà công chúng không biết rõ bởi vì 
việc bán các chứng khoán cho người đầu tiên mua nó diễn ra trong phòng kín. Sở giao dịch 
chứng khoán Mỹ và New York (The New York & American Stock Exchanges), trong đó những 
cổ phiếu đã phát hành từ trước được đem ra mua bán, là một ví dụ quen biết nhất về thị trường 
thứ cấp. Tuy thế, những thị trường trái phiếu (bond markets), trong đó những trái phiếu do những 
công ty lớn và chính phủ phát hành từ trước được mua và bán, thực tế có khối lượng mua bán lớn 
hơn. 
 Những ví dụ khác của thị trường thứ cấp là các thị trường hối đoái, thị trường hợp đồng 
tương lai (future markets) là thị trường quyền chọn. Khi một cá nhân mua một chứng khoán ở thị 
trường thứ cấp thì cá nhân - người vừa bán nó nhận được tiền bán, nhưng công ty – người đã 
phát hành chứng khoán, không thu được tiền nữa. Một công ty thu được vốn mới chỉ khi những 
chứng khoán của nó được bán lần đầu tiên trên thị trường sơ cấp. 
 Thị trường thứ cấp thực hiện hai chức năng: Thứ nhất, nó tạo dễ dàng để bán những công 
cụ tài chính này nhằm thu tiền mặt, tức là nó làm tăng tính thanh khoản cho những công cụ tài 
chính này. Tính thanh khoản tăng lên của những công cụ này khiến chúng được ưa chuộng hơn 
và như thế làm cho công ty phát hành bán chúng một cách dễ dàng hơn ở thị trường sơ cấp. Thứ 
hai, thị trường thứ cấp xác định giá của mỗi chứng khoán mà công ty phát hành bán ở thị trường 
sơ cấp. Những tổ chức mua các chứng khoán ở thị trường sơ cấp sẽ chỉ thanh toán cho công ty 
phát hành với giá mà họ cho rằng thị trường thứ cấp sẽ chấp nhận cho chứng khoán này. Giá 
chứng khoán ở thị trường thứ cấp càng cao thì giá mà một công ty phát hành sẽ nhận được cho 
Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright 
Phân tích tài chính 
Bài đọc 
Kinh tế học về tiền tệ, ngân hàng và - 4st ed. 
Ch.3: Tổng quan về hệ thống tài chính 
Frederic S. Mishkin 5 Dịch: NXB Khoa học & Kỹ thuật 
 Hiệu đính: Xuân Thành 
các chứng khoán của mình ở thị trường sơ cấp sẽ càng cao và vì vậy, công ty phát hành nhận 
được tổng vốn đầu tư cao hơn. Những điều kiện trong thị trường sơ cấp do vậy là thích hợp nhất 
cho công ty phát hành các chứng khoán. Chính vì lý do này mà những cuốn sách tương tự sách 
này, khi nghiên cứu thị trường tài chính, tập trung vào phương thức diễn biến của các thị trường 
thứ cấp nhiều hơn là các thị trường sơ cấp. 
Các sở giao dịch và thị trường phi tập trung 
Thị trường thứ cấp có thể được tổ chức theo hai cách. Thứ nhất là tổ chức ra các sở giao dịch, ở 
đó người mua và người bán (hoặc đại lý, môi giới của họ) gặp nhau tại một vị trí trung tâm để 
tiến hành buôn bán. Thị trường Giao dịch chứng khoán Mỹ và New York là nơi dành cho cổ 
phiếu và Sở giao dịch thương mại Chicago dành cho hàng hóa (lúa mì, ngô, bạc). Đó là những 
ví dụ về giao dịch có tổ chức. 
 Một phương pháp khác để tổ chức một thị trường thứ cấp là có một thị trường phi tập 
trung (Over-the-Counter Market), trong đó các nhà tự doanh chứng khoán tại các địa điểm khác 
nhau có một danh mục chứng khoán và đứng ra sẵn sàng mua và bán chứng khoán theo kiểu mua 
bán thẳng cho bất kỳ ai đến với họ và có ý định chấp nhận giá  ...  trường tiền tệ chịu 
mức dao động giá ít và do đó là loại đầu tư rủi ro thấp nhất. Những loại công cụ chủ yếu ở thị 
trường tiền tệ được liệt kê ở Bảng 3.3 cùng với tổng giá trị dư nợ vào cuối thập niên 1970, 1980 
và 1990. 
Bảng 3.3. Những công cụ tài chính chủ yếu trong thị trường tiền tệ 
Loại công cụ Tổng giá trị dư nợ 
(tỉ đô-la, cuối năm) 
1970 1980 1990 
Chứng chỉ tiền gửi bán lại được của ngân hàng 
(mệnh giá lớn) 
Tín phiếu kho bạc Mỹ 
Phiếu nợ thương mại 
Hối phiếu được ngân hàng chấp thuận 
Hợp đồng mua lại chứng khoán 
Euro đô-la 
Vay tiền ngân hàng 
65 
81 
33 
7 
3 
2 
16 
317 
216 
122 
42 
57 
55 
18 
543 
527 
557 
52 
144 
92 
61 
Tín phiếu kho bạc Mỹ. Những công cụ vay nợ ngắn hạn này của chính phủ Mỹ được phát hành 
với kỳ hạn 3, 6, và 12 tháng. Chúng được thanh toán một khoản định sẵn khi đáo hạn và không 
có một khoản lãi nào. Nhưng thực tế, chúng được thanh toán lãi do việc bán lần đầu có chiết 
khấu, tức là, với giá thấp hơn so với khoản tiền đã định được thanh toán khi hết hạn. Ví dụ, bạn 
có thể mua một tín phiếu kho bạc kỳ hạn 1 năm trong tháng 5/1992 với số tiền 9.000 đô-la, tín 
phiếu này có thể được thanh toán 10.000 đô-la vào tháng 5/1993. 
Tín phiếu kho bạc Mỹ là loại công cụ thanh khoản nhất trong tất cả các loại công cụ thị trường 
tiền tệ bởi vì chúng được mua bán nhiều nhất. Chúng cũng là loại công cụ an toàn nhất trong tất 
cả các loại công cụ ở thị trường tiền tệ vì không có khả năng xảy ra vỡ nợ, tức là tình trạng trong 
đó bên phát hành công cụ vay nợ (trường hợp này là chính phủ liên bang) không có khả năng 
Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright 
Phân tích tài chính 
Bài đọc 
Kinh tế học về tiền tệ, ngân hàng và - 4st ed. 
Ch.3: Tổng quan về hệ thống tài chính 
Frederic S. Mishkin 13 Dịch: NXB Khoa học & Kỹ thuật 
 Hiệu đính: Xuân Thành 
thực hiện việc thanh toán lãi hoặc thanh toán toàn bộ số tiền của người sở hữu khi công cụ đó 
đáo hạn. Chính phủ liên bang luôn đáp ứng được các món nợ phải trả vì chính phủ có thể tăng 
thuế hoặc phát hành giấy bạc để thanh toán hết nợ của mình. Tín phiếu kho bạc chủ yếu do các 
ngân hàng nắm giữ, tuy một lượng nhỏ do các gia đình, các công ty và những tổ chức trung gian 
tài chính khác nắm giữ. 
Chứng chỉ tiền gửi bán lại được của ngân hàng. Một chứng chỉ tiền gửi (CD) là một công cụ 
vay nợ do ngân hàng bán cho người gửi tiền. Nó thanh toán lãi hàng năm theo một khoản đã định 
và khi đến kỳ hạn thanh toán, thì hoàn trả hết giá mua ban đầu. Trước 1961, CD không thể bán 
lại được, tức là, chúng không thể được bán lại cho người khác và không thể được hoàn trả trước 
kỳ hạn nếu không chịu một khoản phạt đáng kể. Năm 1966, nhằm làm cho CD thanh khoản hơn 
và hấp dẫn những người đầu tư hơn, Citibank đã lần đầu phát hành CD bán lại được đối với 
mệnh giá lớn (trên 100.000 đô-la). Chúng có thể bán lại ở thị trường thứ cấp. Hiện nay, công cụ 
này được hầu hết các ngân hàng thương mại lớn phát hành và thu được thành công to lớn, với 
tổng dư nợ gần đây vượt quá số dư của tín phiếu kho bạc Mỹ. Chúng là nguồn vốn đặc biệt quan 
trọng mà những ngân hàng thương mại nhận từ những công ty, quỹ đầu tư thị trường tiền tệ, các 
tổ chức từ thiện và các cơ quan của chính phủ. 
Phiếu nợ thương mại. Phiếu nợ thương mại (commercial paper) là công cụ vay nợ ngắn hạn do 
các ngân hàng lớn và các công ty nổi tiếng phát hành, ví dụ General Motors hoặc AT & T. Trước 
những năm 1960, các công ty thường vay vốn ngắn hạn ở các ngân hàng, nhưng sau đó họ dựa 
chủ yếu vào việc bán phiếu nợ thương mại của họ cho các tổ chức trung gian tài chính và các 
công ty khác để vay vốn tức thời; tức là, họ đã thực hiện công việc tài chính trực tiếp. Thị trường 
phiếu nợ thương mại có tốc độ tăng trưởng rất lớn: Tổng dư nợ của phiếu nợ thương mại đã tăng 
hơn 1500% (từ 33 tỉ đô-la lên 557 tỉ đô-la) trong thời gian 1970 – 1990. 
Hối phiếu được ngân hàng chấp thuận. Những công cụ thị trường tiền tệ này được lập ra trong 
quá trình mậu dịch quốc tế và đã được dùng từ hàng trăm năm nay. Một hối phiếu được ngân 
hàng chấp thuận là một hối phiếu ngân hàng (một sự hứa hẹn thanh toán tương tự một tấm séc) 
do một công ty phát hành, được thanh toán trong thời gian sắp tới và được ngân hàng đảm bảo 
với một khoản lệ phí bằng cách ngân hàng đóng dấu “đã chấp thuận” lên hối phiếu. Công ty phát 
hành công cụ đó phải gửi món tiền bắt buộc vào tài khoản của mình tại ngân hàng đủ để trả cho 
hối phiếu. Nếu công ty không làm được như vậy, thì sự bảo đảm của ngân hàng có nghĩa là ngân 
hàng buộc phải bồi thường số tiền của hối phiếu. Lợi ích cho công ty này là ở chỗ hối phiếu đó 
có thêm khả năng được chấp thuận khi mua hàng hóa ở nước ngoài vì nhà xuất khẩu ngoại quốc 
biết rằng ngay cả trường hợp công ty mua hàng hóa đã phá sản thì hối phiếu ngân hàng vẫn được 
thanh toán đủ. 
 Các hối phiếu “đã chấp thuận” này thường được bán lại ở thị trường thứ cấp bằng cách 
chiết khấu và như vậy, có tác dụng tương tự như tín phiếu kho bạc. Nói chung, những hối phiếu 
ngân hàng này được nhiều tổ chức trong số những tổ chức đã nắm giữ các tín phiếu kho bạc nắm 
giữ và tổng dư nợ cũng đã tăng đáng kể, tăng 600% (từ 7 tỉ đô-la lên 52 tỉ đô-la) từ 1970 tới 
1990. 
Hợp đồng mua lại chứng khoán (Repurchase Agreement – RP). Hợp đồng mua lại chứng khoán 
thực tế là những món vay ngắn hạn (thường với kỳ hạn ít hơn hai tuần) trong đó các tín phiếu 
kho bạc được dùng làm vật bảo đảm một tài sản có mà người cho vay nhận được nếu người đi 
vay không thanh toán được nợ. RP được tạo ra như sau: Một công ty lớn ví dụ General Motors, 
có thể có một số vốn nhàn rỗi trong tài khoản ngân hàng, ví dụ 1 tỉ đô-la. Công ty muốn đem cho 
Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright 
Phân tích tài chính 
Bài đọc 
Kinh tế học về tiền tệ, ngân hàng và - 4st ed. 
Ch.3: Tổng quan về hệ thống tài chính 
Frederic S. Mishkin 14 Dịch: NXB Khoa học & Kỹ thuật 
 Hiệu đính: Xuân Thành 
vay ngắn hạn. GM dùng 1 tỉ đô-la này để mua các tín phiếu kho bạc ở một ngân hàng nào đồng ý 
sẽ mua lại chúng vào sáng hôm sau với một giá cao hơn một chút so với giá mà GM đã mua. Tác 
dụng của sự thỏa thuận này là ở chỗ GM cho ngân hàng vay 1 tỉ đô-la và GM giữ số tín phiếu 
kho bạc 1 tỉ đô-la của ngân hàng cho đến khi ngân hàng mua lại số tín phiếu này để thanh toán 
hết món nợ. RP hoàn toàn là một khám phá mới đây (1969) trong thị trường tài chính. Hợp đồng 
mua lại chứng khoán này là một nguồn vốn quan trọng đối với các ngân hàng (trên 140 tỉ đô-la), 
và người cho vay quan trọng nhất ở thị trường này là các công ty lớn. 
Vay liên ngân hàng. Đây là những món vay nợ ngắn hạn điển hình giữa các ngân hàng bằng 
những món tiền gửi của họ tại Quỹ Dự trữ liên bang. Được gọi với cái tên tiếng Anh là “Quỹ 
Liên bang” (Federal Funds) là có sự hơi lầm lẫn bởi vì các món cho vay này không phải là món 
của chính phủ liên bang hay Cục Dự trữ Liên bang cho vay mà do những ngân hàng này cho 
những ngân hàng kia vay. Một lý do khiến vì sao một ngân hàng có thể vay trong thị trường liên 
ngân hàng là khi ngân hàng đó thấy tiền gửi của mình ở Fed không đạt mức quy định phải có. 
Khi ấy, ngân hàng có thể vay tiền gửi ở đây của những ngân hàng khác; những ngân hàng này 
chuyển tiền gửi tới ngân hàng muốn vay bằng hệ thống chuyển khoản điện tử của Fed. Thị 
trường này rất nhạy cảm đối với những nhu cầu tín dụng của các ngân hàng khiến cho lãi suất 
của những khoản vay này, được gọi là lãi suất liên ngân hàng, là một phong vũ biểu để đo mức 
căng thẳng của thị trường tín dụng trong hệ thống ngân hàng; lãi suất cao nghĩa là các ngân hàng 
đang bị sức ép về vốn, còn lãi suất thấp, là nhu cầu tín dụng của các ngân hàng thấp. 
EuroĐô-la. Những đồng đô-la Mỹ được gửi tại các ngân hàng ngoại quốc ở bên ngoài nước Mỹ 
hoặc tại những chi nhánh ở ngoại quốc của những ngân hàng Mỹ, được gọi là Euro đô-la. Các 
ngân hàng Mỹ có thể vay những khoản tiền gửi này của những ngân hàng khác hoặc của các chi 
nhánh ở ngoại quốc thuộc sở hữu của họ khi họ cần vốn. Euro đô-la đã trở thành một nguồn vốn 
quan trọng đối với các ngân hàng (trên 90 tỷ đô-la). 
 Thị trường tiền tệ đã trải qua những thay đổi lớn trong 30 năm qua, với những công cụ tài 
chính mới xuất hiện với tốc độ nhanh hơn nhiều so với những thời kỳ khác. Vì sao điều này đang 
diễn ra lâu nay sẽ là một vấn đề hấp dẫn mà chúng ta sẽ nghiên cứu ở Chương 13, tại đó chúng ta 
sẽ xem xét những động lực đang thúc đẩy nhịp điệu đổi mới nhanh chóng trong 30 năm trở lại 
đây. 
Các công cụ ở thị trường vốn 
Công cụ thị trường vốn là công cụ nợ và cổ phần với kỳ hạn trên một năm. Chúng có dao động 
giá lớn hơn nhiều so với công cụ thị trường tiền tệ và được coi là những đầu tư thực sự có rủi ro. 
Những loại công cụ thị trường vốn chủ yếu được liệt kê trong Bảng 3.4 với tổng dư nợ vào cuối 
thập niên 1970, 1980 và 1990. 
Cổ phiếu. Cổ phiếu là trái quyền về vốn đối với thu nhập ròng và tài sản của một công ty. Giá trị 
của chúng trên 4 ngàn tỉ đô-la vào cuối năm 1990 vượt quá giá trị của bất kỳ kiểu chứng khoán 
nào trong thị trường vốn. Tổng số phát hành cổ phiếu mới trong bất kỳ năm nào vừa qua cũng rất 
nhỏ, nhỏ hơn 1% giá trị tổng dư nợ của vốn cổ phần. Các cá nhân giữ trên 60% giá trị cổ phiếu, 
phần còn lại do các quỹ lương hưu, quỹ đầu tư chung và những công ty bảo hiểm nắm. 
Vay thế chấp mua bất động sản. Vay thế chấp mua bất động sản là những khoản tiền cho các cá 
nhân hoặc các công ty kinh doanh vay để mua nhà, đất hoặc những công trình kiến trúc thực 
khác, trong đó các công trình kiến trúc và đất được dùng làm tài sản thế chấp cho khoản vay. Thị 
Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright 
Phân tích tài chính 
Bài đọc 
Kinh tế học về tiền tệ, ngân hàng và - 4st ed. 
Ch.3: Tổng quan về hệ thống tài chính 
Frederic S. Mishkin 15 Dịch: NXB Khoa học & Kỹ thuật 
 Hiệu đính: Xuân Thành 
trường vay thế chấp là thị trường nợ lớn nhất ở Mỹ, với tổng số dư của các khoản nợ thế chấp 
nhà ở (dùng để mua nhà ở) gấp hơn ba lần tổng số dư của các món vay thế chấp thương mại và 
thế chấp nông trại. Những công ty tiết kiệm và cho vay và những ngân hàng tiết kiệm tương hỗ 
đã là những người cho vay hàng đầu trong thị trường cho vay thế chấp nhà ở, tuy rằng các ngân 
hàng thương mại cũng đã bắt đầu đi vào thị trường này một cách mạnh mẽ hơn. Đa số những 
món cho vay thế chấp thương mại và nông trại do các ngân hàng thương mại và các công ty bảo 
hiểm thực hiện. Chính phủ liên bang đã đóng vai trò tích cực trong thị trường vay thế chấp mua 
bất động sản thông qua ba cơ quan chính phủ (FNMA – Hiệp hội vay thế chấp quốc gia liên 
bang, GNMA – Hiệp hội vay thế chấp quốc gia của chính phủ, FHLMC – Công ty vay thế chấp 
mua nhà của liên bang). Những tổ chức này cung cấp vốn cho thị trường vay thế chấp mua bất 
động sản bằng cách bán trái phiếu và dùng tiền thu được để cho vay thế chấp. 
Trái phiếu công ty. Đây là loại trái phiếu dài dạn do các công ty phát hành với mức tín nhiệm rất 
cao. Một trái phiếu công ty thông thường mang lại cho người sở hữu một khoản lãi trả hai lần 
mỗi năm và thanh toán hết mệnh giá khi đáo hạn. Một số trái phiếu công ty được gọi là trái phiếu 
có khả năng chuyển đổi, do có đặc điểm phụ thêm là cho phép người giữ chuyển đổi nó thành 
một số cổ phần vào bất cứ lúc nào cho tới khi đáo hạn. Đặc điểm này khiến các trái phiếu chuyển 
đổi thêm hấp dẫn đối với những nhà đầu tư so với những trái phiếu không có khả năng chuyển 
đổi, và cho phép công ty giảm chi phí trả lãi vì các trái phiếu này có thể tăng giá trị nếu giá cổ 
phiếu tăng lên nhiều. Do tổng dư nợ của cả trái phiếu chuyển đổi và không chuyển đổi đối với 
một công ty xác định nào đó là nhỏ, chúng gần như không thanh khoản bằng các chứng khoán 
khác ví dụ các trái phiếu chính phủ Mỹ. 
Bảng 3.4. Những công cụ tài chính chủ yếu ở thị trường vốn: Tổng số dư 
Loại công cụ 
Tổng giá trị dư nợ (tỉ đô-la, cuối năm) 
1970 1980 1990 
Cổ phiếu công ty (giá trị thị trường) 
Vay thế chấp mua bất động sản 
Trái phiếu công ty 
Chứng khoán chính phủ Mỹ 
(dài hạn và có thể mua bán lại) 
Trái phiếu chính quyền tiểu bang và địa phương 
Trái phiếu các cơ quan thuộc chính phủ Mỹ 
Vay thương mại ngân hàng 
Vay tiêu dùng 
Vay thế chấp thương mại và thế chấp nông trại 
906 
355 
167 
160 
146 
51 
152 
134 
116 
1634 
1099 
366 
407 
279 
193 
457 
355 
353 
4165 
2924 
987 
1653 
640 
412 
815 
809 
846 
Nguồn: Federal Reserve Flow of Fund accounts, Federal Reserve Bulletin, & Banking and Monetary Statistics 1941-70. 
 Quy mô thị trường trái phiếu công ty nhỏ hơn nhiều so với thị trường cổ phiếu. Tổng trị 
trái phiếu công ty nhỏ hơn ¼ tổng giá trị cổ phiếu. Nhưng, tổng giá trị trái phiếu mới được phát 
hành mỗi năm lớn hơn nhiều so với tổng giá trị cổ phiếu mới phát hành. Do vậy, đối với các 
quyết định về tài chính doanh nghiệp, diễn biến của thị trường trái phiếu công ty có thể quan 
trọng hơn nhiều so với diễn biến của thị trường cổ phiếu. Những người mua trái phiếu công ty 
quan trọng là công ty bảo hiểm nhân thọ, quỹ lương hưu và hộ gia đình. 
Chứng khoán chính phủ Mỹ. Những công cụ nợ dài hạn này do Kho bạc Mỹ phát hành để huy 
động tiền nhằm bù đắp thâm hụt ngân sách liên bang. Do là những trái phiếu được mua bán rộng 
rải nhất ở Mỹ ( tổng số giao dịch tính trung bình vượt quá 100 tỉ mỗi ngày), chúng là chứng 
Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright 
Phân tích tài chính 
Bài đọc 
Kinh tế học về tiền tệ, ngân hàng và - 4st ed. 
Ch.3: Tổng quan về hệ thống tài chính 
Frederic S. Mishkin 16 Dịch: NXB Khoa học & Kỹ thuật 
 Hiệu đính: Xuân Thành 
khoán thanh khoản nhất được mua bán trên thị trường vốn. Chúng được Quỹ Dự trữ Liên bang, 
các ngân hàng, các hộ gia đình và người nước ngoài nắm giữ. 
Chứng khoán các cơ quan thuộc chính phủ Mỹ. Đây là những trái phiếu dài hạn do nhiều cơ 
quan thuộc chính phủ Mỹ phát hành. Nhiều chứng khoán được chính phủ Mỹ bảo đảm và do vậy 
chúng có tác dụng rất giống như các trái phiếu Chính phủ Mỹ, và cũng do các thành phần tương 
tự nắm giữ. 
Trái phiếu chính quyền tiểu bang và chính quyền địa phương. Trái phiếu này còn được gọi là 
trái phiếu đô thị, là những công cụ tài chính dài hạn do chính quyền tiểu bang và chính quyền địa 
phương phát hành để huy động vốn đầu tư trường học, đường sá.v.v Một đặc điểm nổi bật của 
loại trái phiếu này là tiền thanh toán lãi của chúng không phải đóng thuế thu nhập liên bang và cả 
thuế thu nhập tại bang phát hành. Các ngân hàng thương mại, với mức thuế thu nhập cao, là 
những người mua quan trọng nhất đối với các chứng khoán này, và sở hữu trên một nữa tổng số 
dư nợ. Nhóm nắm giữ lớn thứ hai là các cá nhân giàu có đang chịu mức thuế thu nhập cao, và 
sau nữa là các công ty bảo hiểm. 
Vay thương mại ngân hàng và vay tiêu dùng. Đây là những món vay dành cho người tiêu dùng 
và cho những công ty kinh doanh, và chủ yếu do ngân hàng cho vay. Nhưng trường hợp các món 
vay của người tiêu dùng, cũng còn do những công ty tài chính cho vay. Thường không có thị 
trường thứ cấp cho những món vay này và do vậy chúng kém thanh khoản nhất trong các công 
cụ thị trường vốn liệt kê ở Bảng 3.4.