Mối quan hệ đánh đổi giữa ổn định sản lượng và ổn định lạm phát trong điều hành chính sách tiền tệ

1Tạp chí Nghiên cứu Tài chính – Marketing số 50, 04/2019
__________________________________________
1 Trường Đại học Tài chính – Marketing, Email: holam@ufm.edu.vn
2 Trường Đại học Kinh tế TP. Hồ Chí Minh, Email: thotcdn@ueh.edu.vn
MỐI QUAN HỆ ĐÁNH ĐỔI GIỮA 
ỔN ĐỊNH SẢN LƯỢNG VÀ ỔN ĐỊNH LẠM PHÁT 
TRONG ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ
THE INFLATION–OUTPUT STABILITY TRADE-OFF 
AND MONETARY POLICY
Hồ Thị Lam1
Trần Ngọc Thơ2
Ngày nhận bài: 30/11/2018 Ngày chấp nhận đăng: 04/01/2019 Ngày đăng: 05/4/2019
Tóm tắt
Nghiên cứu này điều tra thực nghiệm mối quan hệ đánh đổi giữa ổn định sản lượng và ổn định lạm 
phát trong thực thi chính sách tiền tệ bằng cách xem xét mối quan hệ của phương sai có điều kiện 
của hai biến trong một khung phân tích GARCH-BEKK đa chiều. Sử dụng dữ liệu trong giai đoạn 
1959 – 2017 ở Anh, chúng tôi tìm thấy bằng chứng thực nghiệm hỗ trợ mối quan hệ đánh đổi mà cơ 
quan tiền tệ phải đối mặt giữa ổn định sản lượng và ổn định lạm phát trong giai đoạn nghiên cứu. 
Điều này gợi ý về một “lựa chọn chính sách” thay thế lý thuyết đường cong Phillips trong điều hành 
chính sách tiền tệ ở các quốc gia.
Từ khóa: Chính sách tiền tệ, lạm phát, tăng trưởng, sản lượng, đánh đổi.
Abstract 
This paper empirically investigates the inflation–output stability trade-off by examining the stochastic 
behavior of the conditional variances of output and inflation in light of a bivatiate GARCH-BEKK 
model and data from 1959 to 2017 in the UK. Statistical support for the hypothesized volatility 
trade-off during the research period. This suggests a “policy menu” to replace the Phillips curve 
theory of monetary policy operating in countries.
Keywords: Monetary policy, inflation, economic growth, output, trade-off.
1. Giới thiệu
Trong thập kỷ vừa qua, thế giới đã chứng 
kiến những bất ổn nghiêm trọng trong kinh tế 
vĩ mô. Khủng hoảng kinh tế tài chính năm 2008 
với lạm phát cao và tăng trưởng sụt giảm nghiêm 
trọng ở hầu hết các quốc gia trên thế giới. Tiếp 
theo đó, khủng hoảng nợ công ở Hy Lạp năm 
2009 và sau đó đã nhanh chóng lan sang các 
nước khác như Bồ Đào Nha, Tây Ban Nha, Italy 
và Pháp dẫn đến khủng hoảng nợ công Châu 
Âu. Bên cạnh đó, bắt nguồn từ Tây Ban Nha, 
khủng hoảng hệ thống ngân hàng với nợ xấu 
ở mức cao đã gây khó khăn cho cả khu vực. 
Ngoài ra, những bất ổn trên thị trường chứng 
2Tạp chí Nghiên cứu Tài chính – Marketing số 50, 04/2019
phát, một số nhà kinh tế lập luận rằng khi một 
nền kinh tế bị tác động bởi các cú sốc kinh tế, 
mối quan hệ đánh đổi lạm phát-sản lượng trong 
ngắn hạn có thể dẫn đến kết quả là một sự đánh 
đổi trong biến động lạm phát-biến động sản 
lượng vĩnh viễn (Fuhrer, 1997; Lee, 2002).
Mặc dù nhiều nghiên cứu trước đây chú 
trọng nghiên cứu tương quan giữa giá cả và sản 
lượng (Mankiw, 1989; Mitchell, 1994; Cover 
& Hueng, 2003; Cover & Pecorino, 2007), các 
nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa 
phương sai của các biến này vẫn còn hạn chế. 
Trong số các nghiên cứu được thực hiện để 
xem xét tương quan giữa phương sai của sản 
lượng và lạm phát, hầu hết các nghiên cứu quan 
tâm đến khía cạnh lý thuyết (Fuhrer, 1997; 
Ndou & ctg, 1999; Bernanke, 2004; Mishkin 
& Schmidt-Hebbel, 2007), trong khi số ít các 
nghiên cứu tìm hiểu mối quan hệ trên khía cạnh 
thực nghiệm lại chủ yếu tập trung vào Mỹ hoặc 
các nước EU (Lee, 1999, 2002).
Nghiên cứu này được thực hiện với mục 
tiêu kiểm định mối quan hệ đánh đổi giữa biến 
động sản lượng và biến động lạm phát mà các 
cơ quan tiền tệ phải đối mặt trong hoạch định 
chính sách tại Anh. Chính sách tiền tệ ở Anh 
đã thay đổi đáng kể trong những thập kỷ qua. 
Nước Anh đã chứng kiến sự ra đời của kiểm 
soát tín dụng và cạnh tranh (Competition & 
Credit Control, 1971), sau đó là loại bỏ các ràng 
buộc và kiểm soát tiền tệ chặt chẽ (Hendry & 
Ericsson, 1991) cũng như áp dụng chế độ lạm 
phát mục tiêu trong thực thi chính sách tiền tệ. 
Trong khi nhiều nghiên cứu cho rằng chính sách 
lạm phát mục tiêu đã thành công trong việc tăng 
tính minh bạch của chính sách tiền tệ và giảm 
đáng kể tỷ lệ lạm phát ở các quốc gia áp dụng, 
mà không có bất kỳ hậu quả tiêu cực đối với 
sản lượng (Mishkin & Posen, 1997). Trong khi 
các nghiên cứu khác cho thấy việc neo lạm phát 
khoán Trung Quốc năm 2016 kéo theo sự rối 
loạn của thị trường chứng khoán các quốc gia 
khác. Những bất ổn liên tục và có tác động lan 
tỏa giữa các quốc gia trong một môi trường hội 
nhập toàn cầu khiến các cơ quan tiền tệ ngày 
càng chú trọng đến mục tiêu ổn định kinh tế vĩ 
mô trong hoạch định chính sách (Castelnuovo, 
2006). Ổn định kinh tế vĩ mô có nhiều lợi ích. 
Lạm phát ổn định giúp cải thiện chức năng của 
thị trường tài chính, giúp các tác nhân kinh tế 
lập kế hoạch dễ dàng hơn và giảm bớt chi phí 
cho việc phòng ngừa rủi ro lạm phát. Biến động 
sản lượng giảm hàm ý việc làm ổn định hơn và 
giảm mức độ bất ổn kinh tế đối với hộ gia đình 
và doanh nghiệp. Giảm biến động sản lượng 
cũng liên quan chặt chẽ với việc suy thoái kinh 
tế là ít thường xuyên hơn và ít nghiêm trọng 
hơn (Bernanke, 2004).
Gần đây, phần lớn các cơ quan tiền tệ ở các 
quốc gia đều theo đuổi mục tiêu ổn định giá 
và duy trì lạm phát ở mức thấp, bằng cách đặt 
ra mức lạm phát mục tiêu, với công cụ chính 
sách là lãi suất (Dittmar, Gavin & Kydland, 
1999; Cecchetti & Ehrmann, 2002; Arestis & 
Mouratidis, 2004; Castelnuovo, 2006; King, 
2013). Tuy nhiên, theo đuổi mục tiêu lạm phát 
có thể khiến các quốc gia phải đánh đổi bằng 
việc đối diện với biến động sản lượng cao hơn 
(Cecchetti, Flores-lagunes, & Krause, 2006; 
Stephen Cecchetti & Ehrmann, 2002; Taylor, 
1979, 1994). Khác với mối quan hệ đánh đổi 
được hàm ý bởi đường cong Phillips truyền 
thống, trong đó tồn tại mối quan hệ đánh đổi 
trong ngắn hạn giữa mức độ lạm phát và sản 
lượng, ngày nay, các nghiên cứu tập trung xem 
xét sự lựa chọn chính sách giữa biến động lạm 
phát và biến động sản lượng trong dài hạn (Lee, 
2002; Bernanke, 2004). Có một sự đồng thuận 
chung rằng không tồn tại mối quan hệ đánh đổi 
trong dài hạn giữa mức sản lượng và tỷ lệ lạm 
3Tạp chí Nghiên cứu Tài chính – Marketing số 50, 04/2019
bảng mất giá mạnh so với hàng loạt các đồng 
tiền khác, dẫn đến giá nhập khẩu tăng, kéo theo 
giá các loại hàng hóa cũng gia tăng. Điều này 
đã gây sức ép lên tăng trưởng của kinh tế khắp 
nước Anh. Và gây ra áp lực cho cơ quan thực 
thi chính sách tiền tệ trong việc đạt được ổn 
định kinh tế vĩ mô. Bối cảnh nêu trên khiến cho 
Anh là một trường hợp nghiên cứu thú vị về 
mối quan hệ đánh đổi giữa biến động sản lượng 
và biến động lạm phát. 
Nghiên cứu này sử dụng dữ liệu theo tháng 
được thu thập từ cơ sở dữ liệu của Federal 
Reserve Bank of St. Louis và Quỹ Tiền tệ Thế 
giới (IMF) với mô hình GARCH – BEKK, kết 
quả cho thấy tồn tại mối quan hệ đánh đổi giữa 
biến động sản lượng và biến động lạm phát 
trong giai đoạn nghiên cứu ở cả hai quốc gia.
Phần còn lại của nghiên cứu được cấu trúc 
như sau, phần tiếp theo trình bày tóm tắt cơ sở 
lý thuyết và tổng quan các nghiên cứu có liên 
quan. Phần 3 giải thích phương pháp kinh tế 
lượng được sử dụng để điều tra sự tồn tại của 
mối quan hệ đánh đổi này. Cụ thể chúng tôi thảo 
luận chi tiết về phương pháp mô hình hóa biến 
động ngẫu nhiên của lạm phát và lỗ hổng sản 
lượng bằng mô hình GARCH – BEKK trong 
phần này. Phần này cũng trình bày nguồn gốc 
và đặc tính dữ liệu nghiên cứu. Kết quả kiểm 
định và thảo luận được trình bày ở phần 4 và 
cuối cùng, chúng tôi kết luận.
2. Tổng quan các nghiên cứu trước đây
Trong số các nghiên cứu ngày càng tăng về 
các quy tắc chính sách tiền tệ được thực hiện 
cho tới nay, nhiều nghiên cứu hàm ý về một mối 
quan hệ đánh đổi giữa biến động lạm phát và 
biến động lỗ hổng sản lượng (Phelps & Taylor, 
1977; Taylor, 1979, 1994; Fuhrer, 1997; Ndou 
& ctg, 1999). Các nghiên cứu đã chỉ ra rằng mối 
quan hệ đánh đổi trong ngắn hạn giữa mức độ 
vào một tỷ lệ cố định có thể dẫn đến sự đánh 
đổi là biến động biến động sản lượng lớn hơn 
và ảnh hưởng đến các điều kiện kinh tế vĩ mô 
khác như việc làm (Cecchetti, Flores-Lagunes 
& Krause, 2006). Anh là quốc gia thực hiện chế 
độ lạm phát mục tiêu trong khuôn khổ chính 
sách tiền tệ từ rất sớm vào năm 1992 (Mishkin 
& Schmidt-Hebbel, 2002, 2007). Ủy ban Chính 
sách tiền tệ của NHTW Anh đã được trao trách 
nhiệm duy nhất vào năm 1998 để thiết lập lãi 
suất để phù hợp với lạm phát chỉ số giá bán lẻ 
của Chính phủ (RPI) mục tiêu là 2,5% (Key 
Monetary Policy Dates Since 1990). Mục tiêu 
thay đổi thành 2% trong tháng 12 năm 2003 
khi chỉ số giá tiêu dùng (CPI) thay thế chỉ số 
giá bán lẻ làm chỉ số lạm phát của Anh (King, 
2003). NHTW Anh đã tiên phong trong việc 
tạo ra cách để truyền đạt thông tin cho công 
chúng, đặc biệt là thông qua Báo cáo lạm phát, 
đã được nhiều ngân hàng trung ương khác mô 
phỏng (Mishkin & Posen, 1997). NHTW Anh 
cho rằng, điều này giúp mọi người dễ dàng lên 
kế hoạch cho tương lai, nếu lạm phát là quá cao 
hoặc biến động nhiều, rất khó cho các doanh 
nghiệp để thiết lập mức giá phù hợp và công 
chúng cũng khó khăn trong việc lên kế hoạch 
chi tiêu của họ. Nhưng nếu lạm phát quá thấp 
hoặc âm, thì một số người có thể giảm chi tiêu 
bởi vì họ hy vọng giá giảm. Nếu mọi người giảm 
chi tiêu của họ thì hoạt động của các công ty có 
thể trì trệ và mọi người có thể mất việc làm1. 
Việc theo đuổi lạm phát mục tiêu đã đem lại sự 
ổn định nhất định cho nền kinh tế Anh (Mishkin 
& Posen, 1997). Tuy nhiên, gần đây, với việc 
Anh bắt đầu tiến trình rời khỏi Liên minh Châu 
Âu (được gọi là Brexit) vào đầu năm 2017, lạm 
phát đã nhảy vọt sau cuộc trưng cầu dân ý vào 
tháng 6 năm 2016. Viễn cảnh Brexit khiến đồng 
1 Theo https://www.bankofengland.co.uk/monetary-
policy/inflation.
4Tạp chí Nghiên cứu Tài chính – Marketing số 50, 04/2019
Taylor (1979, 1994) lập luận mối quan hệ 
đánh đổi biến động tồn tại dựa trên hành vi tối 
ưu hóa của NHTW trong việc thực thi chính 
sách tiền tệ để giảm thiểu tổn thất của nền kinh 
tế trước các tác động không lường trước được 
của các cú sốc. Theo đó, NHTW cố gắng để 
tối thiểu hóa giá trị kỳ vọng của hàm tổn thất 
bậc hai, phụ thuộc vào tính năng động của cấu 
trúc nền kinh tế (sản lượng và lạm phát) như 
làm một hàm của công cụ chính sách (lãi suất) 
(Taylor, 1979; Arestis & Mouratidis, 2004):
ℒ = E[λ (π − π*)2 + (1 − λ) (y − y*)2] (1)
Trong đó, E biểu thị toán tử kỳ vọng, π là 
lạm phát và y là log của tổng sản lượng của nền 
kinh tế, π* thể hiện mức lạm phát mục tiêu và y* 
là sản lượng tiềm năng. Trọng số λ đo lường sự 
ưa thích biến động lạm phát của các nhà hoạch 
định chính sách (0 ≤ λ ≤ 1). 
Về thực nghiệm, đã có một số nghiên cứu 
điều tra mối quan hệ đánh đổi này, song rất ít 
(Fuhrer, 1997; Lee, 1999, 2004; Taylor, 1994). 
Các nghiên cứu này đi đến một kết luận chung 
rằng bất kỳ cố gắng nào để đạt được ổn định 
lạm phát đều dẫn đến biến động sản lượng tiềm 
năng cao hơn.
Cecchetti & Ehrmann (2002) kiểm định sự 
đánh đổi biến động và so sánh sự khác biệt giữa 
các quốc gia theo đuổi lạm phát mục tiêu và 
các quốc gia không theo đuổi lạm phát mục tiêu 
trong một mẫu gồm 23 quốc gia phát triển và 
đang phát triển. Kết quả của họ cho thấy rằng, 
các nước theo đuổi lạm phát mục tiêu và 9 quốc 
gia EU gán trọng số cao hơn đối với biến động 
lạm phát trong hàm tổn thất so với các quốc gia 
còn lại.
Arestis & Mouratidis (2004) điều tra mối 
quan hệ giữa biến động lạm phát và biến động 
sản lượng đối với 9 nước Liên minh châu Âu 
lạm phát và lỗ hổng sản lượng (như được mô tả 
bởi đường cong Phillips) hàm ý một mối quan 
hệ đánh đổi trong dài hạn giữa phương sai (biến 
động) tương ứng của chúng (Bernanke, 2004).
Mục tiêu của các NHTW trong thực hiện 
chính sách tiền tệ là duy trì sự ổn định về giá 
cũng như ổn định nền kinh tế thực nhằm giảm 
thiểu tổn thất của nền kinh tế do tác động của 
các cú sốc. Để đạt được điều này, các nhà hoạch 
định chính sách sử dụng công cụ lãi suất để điều 
tiết nền kinh tế với mục đích tối thiểu hóa hàm 
tổn thất kỳ vọng (Taylor, 1979, 1994). Cecchetti 
(2000) và Cecchetti, Flores-Lagunes & Krause 
(2006), bên cạnh những nghiên cứu khác nữa, 
cho rằng mối quan hệ đánh đổi giữa biến động 
lỗ hổng sản lượng và biến động lạm phát chỉ tồn 
tại khi nền kinh tế đối mặt với cú sốc cung (tức 
là cú sốc chi phí đẩy). Bernanke (2004) minh 
họa đơn giản mối quan hệ này như sau:
“ xem xét ví dụ kinh điển về một cú sốc 
tổng cung, giá dầu tăng mạnh do gián đoạn 
nguồn cung từ nước ngoài. Theo phân tích 
thông thường, giá dầu tăng làm gia tăng mức 
giá tổng thể (sự gia tăng tạm thời trong lạm 
phát) trong khi làm giảm sản lượng và việc làm. 
Do đó, các nhà hoạch định chính sách tiền tệ 
phải đối mặt với một sự lựa chọn khó khăn. 
Nếu họ chọn thắt chặt chính sách (tăng lãi suất 
ngắn hạn) để bù đắp ảnh hưởng của cú sốc giá 
dầu đến mức giá chung, họ có thể phải chấp 
nhận mức giảm sản lượng nghiêm trọng hơn. 
Ngược lại, nếu các nhà hoạch định chính sách 
chọn giảm tác động của cú sốc giá dầu đến sản 
lượng, hành động của họ có thể làm trầm trọng 
thêm tác động đến lạm phát. Do đó, đối mặt 
với sự xuất hiện liên tục của cú sốc tổng cung 
như cú sốc giá dầu, các nhà hoạch định chính 
sách tiền tệ buộc phải lựa chọn giữa ổn định 
sản lượng và ổn định lạm phát”
5Tạp chí Nghiên cứu Tài chính – Marketing số 50, 04/2019
Lee (1999, 2002) sử dụng mô hình GARCH 
đa biến để mô hình hóa mối quan hệ giữa biến 
động lỗ hổng sản lượng và biến động lạm phát 
bằng moment bậc hai của chúng với trường hợp 
của Mỹ. Kết quả cho thấy tồn tại mối tương 
quan âm giữa biến động của 2 biến, tuy nhiên 
mối tương quan này thay đổi giữa các giai đoạn 
khác nhau và độ dốc của đường cong đánh đổi 
là tương đối phẳng.
3. Phương pháp nghiên cứu 
3.1. Mô hình nghiên cứu 
Không giống với ước lượng mối quan hệ 
đánh đổi được hàm ý bởi đường cong Phillips 
truyền thống có thể được thực hiện trực tiếp từ 
các hệ số hồi quy ước lượng được, mối quan 
hệ đánh đổi biến động phải được xem xét trong 
điều kiện biến đổi các hệ số hồi quy ước lượng 
được từ một mô hình kinh tế lượng để tính toán 
sự đánh đổi biến động. Do đó, mối quan hệ này 
chỉ được xem xét dựa vào một mô hình cụ thể, 
hoặc một lý thuyết (Taylor, 2006). Theo sau 
Mishkin & Schmidt-Hebbel (2007); Rudebusch 
& Svensson (1999), chúng tôi kiểm định mối 
quan hệ giữa biến động của lỗ hổng sản lượng 
và biến động lạm phát sử dụng mô hình tổng 
cung và tổng cầu động. Xem xét:
và so sánh sự khác biệt trong mối quan hệ 
này trong hai giai đoạn trước và sau hiệp ước 
Maastricht. Sử dụng mô hình biến động ngẫu 
nhiên (stochastic volatility model) với dữ liệu 
hàng quý, các tác giả cho thấy mối quan hệ 
đánh đổi đã cải thiện trong hầu hết các quốc gia 
sau khi thực hiện hiệp ước, tuy nhiên mức độ 
cải thiện là khác nhau giữa các quốc gia trong 
mẫu, do tác động của cấu trúc kinh tế.
Erceg, Henderson & Levin (1998) cũng 
phát triển một mô hình DSGE dựa trên hành vi 
của người tiêu dùng và của doanh nghiệp dưới 
các điều kiện khác nhau về tính ...  
4.
 K
ết
 q
uả
 ư
ớc
 lư
ợn
g 
m
ô 
hì
nh
 G
A
R
C
H
M
a 
tr
ận
 C
M
a 
tr
ận
 A
M
a 
tr
ận
 B
c 1
1
c 2
1
c 2
2
a 1
1
a 1
2
a 2
1
a 2
2
b 1
1
b 1
2
b 2
1
b 2
2
0.
7*
**
-0
.0
03
0.
00
0.
64
**
*
-0
.0
4*
**
0.
16
**
0.
25
**
*
-0
.2
4*
**
-0
.0
3*
**
-0
.1
2*
**
0.
96
**
*
(3
8.
87
)
(-
0.
54
)
(-
2.
4e
-9
)
(2
6.
21
)
(-
13
.8
1)
(2
.3
4)
(4
6.
28
)
(-
5.
02
)
(-
8.
27
)
(-
3.
03
)
(7
86
.5
2)
G
hi
 c
hú
: 
T
ất
 c
ả 
cá
c 
hệ
 s
ố 
ướ
c 
lư
ợn
g 
dự
a 
tr
ên
 p
hư
ơn
g 
tr
ìn
h 
(5
):
1
1
1
T
T
T
T
t
t
t
t
H
C
C
A
u
u
A
B
H
B
−
−
−
=
+
+
, t
ro
ng
 đ
ó 
u t
 th
u 
đư
ợc
 từ
 p
hư
ơn
g 
tr
ìn
h 
(2
) 
và
 (
3)
: 
1,
0
1,
1,
1,
1,
1
1,
1
1
1
0
n
n
n
n
t
j
t
j
j
t
j
j
t
j
j
t
j
t
j
j
j
j
y
y
i
oi
l
u
θ
α
β
π
φ
γ
−
−
−
+
−
=
=
=
=
=
+
+
+
+
+
∑
∑
∑
∑
,
2,
0
2,
2,
2,
1
2,
1
1
0
n
n
n
t
j
t
j
j
t
j
j
t
j
t
j
j
j
y
oi
l
u
π
θ
α
β
π
γ
−
−
+
−
=
=
=
=
+
+
+
+
∑
∑
∑
. 
C
ác
 p
hư
ơn
g 
tr
ìn
h 
(2
),
 (
3)
 v
à 
(5
) 
đư
ợc
ướ
c 
lư
ợn
g 
đồ
ng
 t
hờ
i 
sử
 d
ụn
g 
ph
ươ
ng
 p
há
p 
m
ax
im
um
-l
ik
el
ih
oo
d 
tr
on
g 
gi
ai
 đ
oạ
n 
19
59
 –
 2
01
7.
 G
iá
 t
rị
 t
-s
ta
ti
st
ic
 t
ro
ng
 n
go
ặc
 đ
ơn
, *
, *
*,
 *
**
 b
iể
u 
th
ị 
m
ức
 ý
 n
gh
ĩa
th
ốn
g 
kê
 1
0%
, 5
%
 v
à 
1%
, t
ươ
ng
 ứ
ng
.
N
gu
ồn
: 
T
ín
h 
to
án
 c
ủa
 c
hú
ng
 tô
i t
ừ 
ph
ần
 m
ềm
 R
A
T
S 
9.
0.
12
Tạp chí Nghiên cứu Tài chính – Marketing số 50, 04/2019
chúng tôi tìm thấy bằng chứng thống kê mạnh 
mẽ cho tất cả các ước lượng của hệ số a12 và a21. 
Kết quả này có xu hướng hỗ trợ sự tồn tại của 
tác động lan tỏa chéo giữa cú sốc lạm phát/sản 
lượng đến biến động sản lượng/lạm phát. Các 
kiểm định sau hồi quy theo thống kê Ljung-Box 
của phần dư và phần dư bình phương đều không 
thể bác bỏ tính phân phối chuẩn, cho thấy mô 
hình ước lượng là phù hợp và kết quả nghiên 
cứu là đáng tin cậy. 
Điều thu hút sự chú ý của chúng tôi hơn là 
ước lượng các yếu tố ngoài đường chéo của 
ma trận A, a12 và a21. Các hệ số này phản ánh 
phương sai có điều kiện của sản lượng hoặc lạm 
phát tương quan với thay đổi ngoài kỳ vọng bình 
phương trong quá khứ của biến còn lại. Đặc biệt 
hơn, a12 nắm bắt mức độ mà cú sốc lạm phát 
trễ một kỳ giải thích biến động của sản lượng 
hiện tại. Mặt khác, tham số a21 báo cáo mức độ 
giải thích của cú sốc sản lượng trễ một kỳ đối 
với biến động lạm phát hiện tại. Thật thú vị, 
Bảng 5. Kết quả kiểm định phần dư với thống kê Q Ljung-Box
Phương trình Sản lượng Phương trình Lạm phát
Độ trễ Phần dư Phần dư bình phương Phần dư Phần dư bình phương
3 4.52 (0.21) 7.6 (0.06) 0.79 (0.85) 1.84 (0.61)
6 8.44 (0.21) 12.96 (0.04) 3.43 (0.75) 3.38 (0.76)
9 18.68 (0.03) 24.4 (0.004) 7.10 (0.63) 14.49 (0.11)
Ghi chú: Kiểm định chuẩn đoán phần dư và phần dư bình phương được thực hiện với thống kê Q Ljung-Box. 
Giá trị p-value trong ngoặc đơn ().
Nguồn: Tính toán của chúng tôi từ phần mềm RATS 9.0.
5. Kết luận
Những tranh luận trong xây dựng các chính 
sách kinh tế vĩ mô nhằm đạt được các mục tiêu 
cụ thể vẫn ngày càng gia tăng. Trong khi, chính 
sách tiền tệ ở một số quốc gia được thúc đẩy 
theo hướng đa mục tiêu bao gồm ổn định giá, 
công ăn việc làm cao và ổn định tài chính, chính 
sách tiền tệ của Anh được coi là chính sách tiền 
tệ một mục tiêu với việc NHTW cố gắng để duy 
trì mức lạm phát dao động xung quanh giá trị 
mục tiêu của mình. Với việc theo đuổi một mục 
tiêu duy nhất, chính sách tiền tệ có thể hiệu quả 
hơn, song nhiều nhà nghiên cứu cho rằng, cơ 
quan tiền tệ của các quốc gia này có thể phải 
đánh đổi để đạt được sự ổn định về giá. Trong 
nghiên cứu này, chúng tôi tập trung nghiên 
cứu mối quan hệ đánh đổi giữa biến động sản 
lượng và biến động lạm phát ở Anh trong giai 
đoạn 1959 - 2017. Sử dụng mô hình GARCH – 
BEKK để mô hình hóa tương quan của phương 
sai (biến động) của hai biến sản lượng và lạm 
phát, trên mô hình tổng cung – tổng cầu đơn 
giản. Cách tiếp cận này hỗ trợ cung cấp bằng 
chứng về cả sự bất ổn trong trung bình có điều 
kiện và phương sai có điều kiện của sản lượng 
và lạm phát. Kết quả của nghiên cứu xác nhận 
NHTW Anh phải đối mặt với sự đánh đổi giữa 
ổn định sản lượng và ổn định giá khi thực thi 
chính sách tiền tệ trong giai đoạn nghiên cứu. 
Kết quả này phù hợp với những phát hiện của 
các nghiên cứu trước đây tại một số quốc gia 
khác (Fuhrer, 1997; King, 1999; Lee, 1999, 
2002, 2004) và cho rằng mối quan hệ đánh đổi 
này được xem như một “lựa chọn chính sách” 
mà các cơ quan tiền tệ phải đối mặt.
13
Tạp chí Nghiên cứu Tài chính – Marketing số 50, 04/2019
gia không thực hiện lạm phát mục tiêu trong 
thực thi chính sách tiền tệ để so sánh về mức độ 
đánh đổi giữa hai nhóm quốc gia. Đồng thời, so 
sánh về độ lớn của mối quan hệ đánh đổi trước 
và sau giai đoạn áp dụng chế độ lạm phát mục 
tiêu cũng là một hướng nghiên cứu thú vị cần 
được quan tâm.
Kết quả của nghiên cứu này cung cấp một 
bằng chứng sơ khởi về tồn tại mối quan hệ đánh 
đổi trong việc đạt được mục tiêu ổn định kinh tế 
vĩ mô của chính sách tiền tệ, được hàm ý bởi lý 
thuyết. Các nghiên cứu tiếp theo có thể mở rộng 
mẫu nghiên cứu, trong đó bao gồm các quốc gia 
thực hiện chế độ lạm phát mục tiêu và các quốc 
Tài liệu tham khảo
Arestis, P. and Mouratidis, K. (2004) ‘Is there a trade-off between inflation variability and output-
gap variability in the EMU countries?’, Scottish Journal of Political Economy, 51(5), pp. 691–
706. doi: 10.1111/j.0036-9292.2004.00328.x.
Bernanke, B. S. et al. (1997) ‘Systematic Monetary Policy and the Effects of Oil Price Shocks’, 
Brookings Papers on Economic Activity, 1997(1), pp. 91–157. Available at: https://www.
princeton.edu/~mwatson/papers/Bernanke_Gertler_Watson_BPEA_1997.pdf (Accessed: 10 
August 2018).
Bernanke, B. S. (2004) ‘The Great Moderation’. Remarks at the meetings of the Eastern Economic 
Association, Washington, DC.
Bollerslev, T. (1986) ‘Generalized autoregressive conditional heteroskedasticity’, Journal of 
Econometrics. North-Holland, 31(3), pp. 307–327. doi: 10.1016/0304-4076(86)90063-1.
Castelnuovo, E. (2006) ‘Monetary Policy Switch, the Taylor Curve, and the Great Moderation’, 
SSRN Electronic Journal. doi: 10.2139/ssrn.880061.
Cecchetti, S. (2000) ‘Making monetary policy: Objectives and rules’, Oxford Review of Economic 
Policy, 16(4), pp. 43–59. doi: 10.1093/oxrep/16.4.43.
Cecchetti, S. and Ehrmann, M. (2002) ‘Does Inflation Targeting Increase Output Volatility? An 
International Comparison of Policymakers’ Preferences and Outcomes’, in Norman Loayza 
and Klaus Schmidt-Hebbel (eds) Monetary Policy: Rules and Transmission Mechanisms. 
Cambridge, MA, pp. 247–274. doi: 10.3386/w7426.
Cecchetti, S. G. (1999) ‘Legal Structure, Financial Structure, and the Monetary Policy Transmission 
Mechanism’, FRBNY ECONOMIC POLICY REVIEW, (JULY 1999), pp. 9–32.
Cecchetti, S. G., Flores-lagunes, A. and Krause, S. (2006) ‘HAS MONETARY POLICY BECOME 
MORE EFFICIENT ? A CROSS-COUNTRY ANALYSIS’, The Economic Journal, 116, pp. 
408–433.
Cecchetti, S. G., Flores-Lagunes, A. and Krause, S. (2006) ‘Has monetary policy become more 
efficient? A cross-country analysis’, Economic Journal, pp. 408–433. doi: 10.1111/j.1468-
0297.2006.01086.x.
Chatterjee, S. (2002) ‘The Taylor curve and the unemployment-inflation tradeoff’, Business Review, 
Federal Re(Q3), pp. 26–33.
14
Tạp chí Nghiên cứu Tài chính – Marketing số 50, 04/2019
Cobham, D., Macmillan, P. and Mcmillan, D. G. (2004) ‘The inflation/output variability trade-off: 
further evidence’, Applied Economics Letters. Taylor & Francis Group , 11(6), pp. 347–350. 
doi: 10.1080/1350485042000228178.
Cover, J. P. and Hueng, C. J. (2003) ‘The Correlation between Shocks to Output and the Price 
Level: Evidence from a Multivariate GARCH Model’, Southern Economic Journal. Southern 
Economic Association, 70(1), p. 75. doi: 10.2307/1061632.
Cover, J. P. and Pecorino, P. (2007) The Price-Output Correlation and the Variance of Output, 
SSRN Electronic Journal. doi: 10.2139/ssrn.1005246.
Dittmar, R., Gavin, W. T. and Kydland, F. E. (1999) ‘The Inflation- Output Variability Tradeoff and 
Price-Level Targets’, Federal Reserve Bank of St. Louis Review, (Jan), pp. 23–32.
Elder, J. and Serletis, A. (2010) ‘Oil Price Uncertainty’, Journal of Money, Credit and Banking. 
Wiley, 42(6), pp. 1137–1159. doi: 10.2307/40784879.
Enders, W. (2015) Applied Econometric Time Series. Fourth. John Wiley & Sons, Inc. Available 
at: https://www.amazon.com/Applied-Econometric-Wiley-Probability-Statistics-ebook/dp/
B00P6SS6RA (Accessed: 10 August 2018).
Engle, R. F. (1982) ‘Autoregressive Conditional Heteroscedasticity with Estimates of the Variance 
of United Kingdom Inflation’, Econometrica. The Econometric Society, 50(4), p. 987. doi: 
10.2307/1912773.
Engle, R. F. (1983) ‘Estimates of the Variance of U. S. Inflation Based upon the ARCH Model’, 
Journal of Money, Credit and Banking. Ohio State University Press, 15(3), p. 286. doi: 
10.2307/1992480.
Engle, R. F. and Kroner, K. F. (1995) ‘Multivariate Simultaneous Generalized Arch’, Econometric 
Theory. Cambridge University Press, 11(1), pp. 122–150. doi: 10.2307/3532933.
Erceg, C. J., Henderson, D. W. and Levin, A. T. (1998) ‘Output-gap and Price Inflation Volatilities : 
Reaffirming Tradeoffs in an Optimizing Model by Conference on Monetary Policy Rules 
Wudghr v ehwzhhq Lq dwlrq dqg Rxwsxw0Jds Yduldqfhv lq dq Rswlpl } lqj0Djhqw Prgho’, 
in Conference on Monetary Policy Rules. Stockholm.
Fuhrer, J. C. (1997) ‘Inflation / Output Variance Trade-Offs and Optimal Monetary Policy’, Journal 
of Money, Credit and Banking, 29(2), pp. 214–234.
Greene, W. H. (2012) Econometric Analysis. Seventh. New Jersey: Upper Saddle River. Available 
at: https://spu.fem.uniag.sk/cvicenia/ksov/obtulovic/Manaž. štatistika a ekonometria/
EconometricsGREENE.pdf (Accessed: 10 August 2018).
Hamilton, J. D. and Herrera, A. M. (2004) ‘Comment: Oil Shocks and Aggregate Macroeconomic 
Behavior: The Role of Monetary Policy’, Journal of Money, Credit and Banking. Ohio State 
University Press, 36(2), pp. 265–286. doi: 10.2307/3839020.
Hendry, D. and Ericsson, N. R. (1991) ‘Modeling the Demand for Narrow Money in the United 
Kingdom and the United States’, European Economic Review, 35, pp. 833–886.
Hodrick, R. J. and Prescott, E. C. (1997) ‘Postwar U.S. Business Cycles: An Empirical Investigation’, 
Journal of Money, Credit and Banking, 29(1), pp. 1–16. doi: 10/07/2009 11:45.
15
Tạp chí Nghiên cứu Tài chính – Marketing số 50, 04/2019
Key Monetary Policy Dates Since 1990 (2018) Bank of England. Available at: 
bankofengland.co.uk/monetarypolicy/history.htm.
Kilian, L. and Vigfusson, R. J. (2011) ‘Nonlinearities in the oil price–output relationship’, 
Macroeconomic Dynamics. Cambridge University Press, 15(S3), pp. 337–363. doi: 10.1017/
S1365100511000186.
King, M. (1999) ‘Challenges for Monetary Policy: New and Old’, in New Challenges for Monetary 
Policy. Federal Reserve Bank of Kansas City Jackson Hole, pp. 11–57.
King, M. (2003) Remit for the Monetary Policy Committee of the Bank of England and the New 
Inflation Target. London. Available at: https://www.bankofengland.co.uk/-/media/boe/files/
letter/2003/chancellor-letter-101203 (Accessed: 27 November 2018).
King, M. (2013) ‘Monetary policy - many targets, many instruments. Where do we stand?’, in 
Rethinking macro policy II: first steps and early lessons. Washington DC: IMF, pp. 1–8.
Lee, J. (1999) ‘The Inflation-Output Variability Tradeoff and Monetary Policy: Evidence from a 
GARCH Model’, Economics Letters, 62, pp. 63–67. doi: 10.2307/1061563.
Lee, J. (2002) ‘The Inflation-Output Variability Tradeoff and Monetary Policy: Evidence from a 
GARCH Model’, Southern Economic Journal, 69(1), pp. 175–188. doi: 10.2307/1061563.
Lee, J. (2004) ‘The inflation-output variability trade-off: OECD evidence’, Contemporary Economic 
Policy, 22(3), pp. 344–356. doi: 10.1093/cep/byh025.
Mankiw, N. G. (1989) ‘Real Business Cycles: A New Keynesian Perspective’, The Journal of 
Economic Perspectives. American Economic Association, 3(3), pp. 79–90. doi: 10.2307/1942761.
Mishkin, F. S. and Posen, A. S. (1997) Inflation targeting: Lessons from four countries. 6126. 
Cambridge. Available at: https://www.nber.org/papers/w6126.pdf (Accessed: 27 November 
2018).
Mishkin, F. S. and Schmidt-Hebbel, K. (2007) Does inflation targeting make a difference?, NBER 
Working Paper. Cambridge, MA.
Mishkin, F. and Schmidt-Hebbel, K. (2002) ‘One Decade of Inflation Targeting in the World: What 
Do We Know and What Do We Need to Know?’, in Loayza, N. and Raimundo Soto (eds) 
Inflation Targeting: Design, Performance, Challenges. Santiago: : Central Bank of Chile, pp. 
171–219. doi: 10.3386/w8397.
Mitchell, D. W. (1994) ‘Business cycle sources and price level-output correlation’, Journal of 
Macroeconomics. North-Holland, 16(3), pp. 547–551. doi: 10.1016/0164-0704(94)90023-X.
Ndou, E. et al. (1999) The Inflation- Output Variability Tradeoff and Price-Level Targets, Working 
Paper Series. Edited by J. C. Fuhrer. Tunis, Tunisia: Central Bank of Chile. doi: 10.1111/j.1467-
9957.2009.02153.x.
Olson, E., Enders, W. and Wohar, M. E. (2012) ‘An empirical investigation of the Taylor 
curve’, Journal of Macroeconomics. Elsevier Inc., 34(2), pp. 380–390. doi: 10.1016/j.
jmacro.2011.12.005.
Phelps, E. S. and Taylor, J. B. (1977) ‘Stabilizing Powers of Monetary Policy under Rational 
Expectations’, Journal of Polttical Economy, 85(1), pp. 163–190. Available at: https://
16
Tạp chí Nghiên cứu Tài chính – Marketing số 50, 04/2019
web.stanford.edu/~johntayl/Onlinepaperscombinedbyyear/1977/Stabilizing_Powers_of_
Monetary_Policy_under_Rational_Expectations.pdf (Accessed: 7 August 2018).
Rudebusch, G. and Svensson, L. E. O. (1999) ‘Policy Rules for Inflation Targeting’, in John B. 
Taylor (ed.) Monetary Policy Rules. University of Chicago Press, pp. 203–262. Available at: 
 (Accessed: 9 August 2018).
Taylor, J. B. (1979) ‘Estimation and Control of a Macroeconomic Model with Rational Expectations’, 
Econometrica, 47(5), pp. 1267–1286.
Taylor, J. B. (1994) ‘The Inflation/Output Variability Trade-off Revisited’, in Fuhrer, J. C. (ed.) 
Goals, Guidelines, and Constraints Facing Monetary Policymakers, pp. 21–28.
Taylor, J. B. (2006) ‘Comments on “Tradeoffs in Monetary Policy” by Milton Friedman’, in 
Festschrift Conference in Honor of David Laidler.
Zellner, A. (1962) ‘An Efficient Method of Estimating Seemingly Unrelated Regressions and Tests 
for Aggregation Bias’, Journal of the American Statistical Association. Taylor & Francis, Ltd.
American Statistical Association, 57(298), p. 348. doi: 10.2307/2281644.